五只股的股價后市有望沖擊百元
貴州茅臺（600519）無法復制的壟斷壁壘。貴州茅臺為目前兩市股價最高的品種，也是最有可能率先登上“百元股”寶座的牛股。
高端白酒是奢侈品唯一上市行業
消費升級是近年來談論頗多的話題，消費升級的內涵在此毋庸贅述。中國作為世界最大的人口大國以及增長最為強勁的經濟體，決定了消費升級將是一個可以持續數十年的重大投資主題，擁有品牌資源及壟斷優勢的優質消費品上市公司具備長期投資價值。
從目前國內A股上市公司總體情況看，高端白酒是唯一的奢侈品上市行業，在我國經濟高成長、中產階層迅速崛起以及中國人特有的消費心理支撐下，我們分析未來10年將是奢侈品行業發展最為迅速的時期，高成長將成為這一階段奢侈品上市公司的壓倒性優勢。
從國際成熟股市過往經驗看，烈酒、煙草、高級飾品等奢侈品行業上市公司股價都遠遠超越同期指數。以國際烈酒巨頭帝亞吉歐（占國際烈酒市場份額30%以上）為例，最近5年在標譜指數僅上漲20%的情況下，帝亞吉歐股價上漲了約80%，超越同期指數約4倍，這還是在帝亞吉歐已經渡過了高成長階段下實現的股價漲幅。在美國股市歷史上，奢侈品行業上市公司在高成長階段的股價漲幅可以用駭人來形容，在80年代的高成長階段，美國煙草巨頭菲莫公司股價漲幅超過100倍（這一階段美國由于頒布禁酒令沒有烈酒公司上市），而中國由于法律限制煙草公司不允許上市，因此高端白酒將是唯一可以與之類比的上市行業，這也正是俗語“煙酒不分家”的含義所在。
目前困擾中國股市發展的制度障礙已經解決，在未來證券市場預期明確的大發展中，奢侈品行業的估值優勢目前只是剛剛體現。
貴州茅臺的核心價值
1、品牌地位難以撼動
貴州茅臺的品牌地位體現在三個方面：首先，在整個高端白酒子行業范圍內，茅臺的“國酒”地位深入人心，具有極高的美譽度和消費忠誠度，在軍隊、政府、商務活動中地位特殊。其次，作為醬香型白酒的代表，目前醬香品系內只有貴州茅臺和郎酒兩個主要品牌，而郎酒的品牌實力顯然也無法與茅臺相提并論，因此貴州茅臺面臨的品系內競爭壓力極小。反觀濃香型白酒品系則云集了五糧液、瀘州老窖、劍南春、水井坊、沱牌曲酒等一大批規模企業，濃香型品系內各品牌實力此消彼長，內部競爭和無形損耗相當嚴重。第三，貴州茅臺是國內白酒公司中唯一獲“綠色食品”稱號的天然優質產品，在健康消費理念漸成氣候的大環境中，茅臺的健康概念將為公司長期增長提供有力保障。
2、壟斷壁壘無法復制
茅臺的壟斷壁壘體現在兩方面：首先是產品生產方面，茅臺的生產工藝復雜，并且對周邊微生物生態環境高度依賴，加大了公司產品的稀缺性。其次是茅臺的品牌壁壘，眾所周知高端白酒頂級品牌都有著上百年甚至上千年的品牌傳承，想進入高端白酒行業絕非僅憑借資本和營銷就能解決的。因此目前階段能夠分享高端白酒行業成長盛宴的頂級品牌很難增加，茅臺作為高端白酒頂級品牌的至高點，未來成長空間廣闊。
長期穩定增長沒有懸念
貴州茅臺目前已經步入了一個非常理想的良性循環軌道：收入穩步增長、利潤不斷提升、市場占有率逐年提高，同時公司治理也不存在重大隱患，未來還存在股權激勵題材，這樣的投資標的應該說十分難得。收入增長方面，過去五年基本保持每三年翻一番的速度，而且從06年開始在產能支持下公司將進入快速發展階段，粗略測算貴州茅臺到2010年即可實現百億銷售收入。
資源稀缺與成長溢價造就百元牛股
資源稀缺：白酒只有中國才有，國酒只有茅臺一個，資源的稀缺性決定了茅臺可以給予更高的溢價，那么溢價幅度到底給多大算合理？我們認為可以用重置成本的思想作為參照，茅臺市值目前大約650億，蘇寧電器市值大約250億，設想如果我們分別投入650億和250億，能否在幾年之內再復制一個茅臺和蘇寧出來？我們認為復制一個蘇寧出來是可能的，而復制一個茅臺是絕對辦不到的，幾百年的文化傳承，深入人心的品牌地位，蒸蒸日上的銷售勢頭，這些資源絕非僅依靠資本投入所能解決，從重置成本角度看，我們認為貴州茅臺市值1000億以下不存在泡沫。
成長溢價：貴州茅臺的成長潛力是巨大的，在2萬噸產能全部兌現后，我們預計2015年前保持25%以上的增長沒有問題。茅臺在赤水河沿岸已經儲備了大量土地等待開發，未來產能基本上不存在瓶頸。目前我國人均收入只有約1300美元，美國的人均收入約41000美元，我國人均消費能力只有美國的1/30，如果認可中國必將崛起的說法的話，我國人均收入達到美國的1/3應不算奢望，屆時將較目前釋放出10倍以上的購買力，茅臺這樣的主流消費品公司將成為中華崛起的主要受益者，因此用戰略眼光看，茅臺股價存在10倍以上上漲空間并非沒有可能。
我們認為從多種估值角度研判，貴州茅臺目前的合理估值區間應在90-100元。
蘇寧電器（002024）：成長依舊是主旋律。市場成長空間依然巨大
2005 年，中國“泛電子”商品的總體銷售收入已經達到5500 億元，我們預計未來幾年，整個市場仍將保持15%左右的自然增長。按照相關研究報告統計的“泛家電”銷售量的數據，同時給予比較保守的單價估計，“泛家電”商品的銷售收入應該在5500 億元左右，而《中國經濟統計數據分析及決策系統》的數據表明，不考慮手機、計算機等數碼產品的銷售，主要家電商品的主營收入已經達到5000 億元以上，由此，我們判斷上述“泛家電”商品的市場空間對應于上市公司的財務口徑比較合理與美國市場相比，按照國美、蘇寧目前的市場的競爭力，國美、蘇寧的市場份額至少應該在25%以上，目前國美5%左右（含非上市部分）、蘇寧3%左右的市場分額明顯偏低
美國第一大家電零售商1994 年主營收入為30 億美元，06 年達到300 億美元（財政年度），增長了10 倍，凈利潤則增長了27.6 倍，我們相信，未來10 年中國零售市場的增長速度要遠快于美國1994——2006 年的增長速度，那么行業內優秀公司的成長空間就不言自明。
蘇寧具有演進為行業第一的潛質
我們認為短期內（1、2 年），中國連鎖家電行業最大型企業：國美與蘇寧誰都不可能擠垮對手，他們之間比拼的是一種長期“耐久力”，從目前的跡象看，蘇寧在戰略“耐久力”上略勝一籌，如果國美不積極進行戰略上的調整，有可能會被蘇寧最終超越。企業文化決定企業戰略，戰略又決定企業的長期競爭結局，我們提煉出蘇寧的企業文化是“敦行致遠”，這種企業文化更側重于先期的戰略積累，表現為初期規模、盈利水平偏低，但是后勁比較足，具有較強的長期可持續發展能力蘇寧的這種敦行致遠，表現為長期的持續增長，盡管蘇寧保持這么快的增長速度，但是其絕對盈利水平仍沒有超過國美，受益于前期的厚實積累，預計2006 年，蘇寧的收入與利潤均將超過國美。
外延擴張+ 內涵提高成業績推動力
預計未來幾年，公司店面數量仍將保持100 家/年以上的速度增長，此外，公司尚有100 家左右的加盟店，我們認為:自建店面的快速擴張以及潛在的收購加盟店，是公司業績保持高速增長的外延推動力量。
目前，公司正在推進“歸核化”管理：以信息系統為基礎，提高“適銷對路”商品的比率，以期增加綜合毛利率；以區域物流中心代替城市物流中心，通過減少分散的物流中心數量，減少運營成本，抑制擴張的費用率提高，這是推動公司業績保持高速增長的內涵推動力量。
綜合上述分析，我們認為公司未來幾年仍處于業績的高速增長期。
估值及投資策略
1997——2006 年，美國家電零售商BestBuy 營業利潤增長了8.75 倍，股價則從1997年2 月份的0.93 美元，最高漲至06 年4 月的58.55 美元（復權），最高漲幅高達62.96倍，較穩定的漲幅也在50 倍左右，蘇寧上市至今，最高的漲幅也就10 倍。
按照我們保守的更新盈利預期，06—08 年公司凈利潤復合增長率接近50%，蘇寧的業績增長模式要遠優于美國第一大家電零售商BBY1997—2000 年的增長模式，按照BBY當年的市場估值，我們認為應該給予蘇寧06 年40 倍以上的動態市盈率。
由于看好公司的長期增長前景，我們維持對公司強烈推薦——A 的投資評級，建議長期分享公司持續高增長的成果。
馳宏鋅鍺（600497）：受益于鋅價上漲。鋅市場繼續緊張
國際鉛鋅研究小組（ILZSG）11月15日周三在倫敦表示，2006年1-9月期間全球鋅市場短缺304,000噸，鉛市場接近平衡。2006年1-9月全球鋅產量上升至790.4萬噸，較去年同期增加3.7%，全球鋅消費量增加至820.8萬噸，同比上升4.3%。同期全球鉛產量為599.2萬噸，同比上升7.3%，消費量為599.1萬噸，較去年同期增加261,000噸或4.5%。
鋅庫存接近耗盡 現貨升水上升。LME鋅庫存從2005年底近400000噸下降到現在不足10萬噸。雖然中國鋅礦石產量增長強勁，但其他地方項目的延遲抵消了中國產量增長，庫存繼續下降。因鋅金屬現貨市場緊張，最近幾個星期現貨升水已經達空前水平。美國和歐洲現貨升水大幅上升。鋅市場平衡表在2007年趨向短缺。當前的憂慮是市場不能容忍生產中斷和新建產能延遲。在庫存快耗盡的情況下，生產中斷可能會對價格產生巨大的影響。鋅價現在已經上漲到4500美元/噸之上。總體看鋅價將堅挺向上。
國際鉛價近期明顯走強，LME鉛庫存持續下降。鉛價能更上一層樓，還得益于中國出口退稅政策的調整。9月14日我國財政部、國家發展改革委員會、商務部、海關總署、國家稅務總局５部委聯合發出通知，調整部分出口商品的出口退稅率，大部分有色金屬的未鍛軋精煉金屬和合金出口退稅被取消，這其中就包括取消未鍛軋精煉鉛和鉛合金13％的出口退稅，與此同時鉛酸蓄電池13％的出口退稅也被取消。來自中國方面的措施，支撐國際價格繼續上漲。
從汽車產量和鉛酸蓄電池出口上看，精鉛消費依舊比較旺盛，鉛精礦爭奪激烈程度不減。隨著新建冶煉產能的投產，國內鉛精礦有限的增產無法滿足冶煉需求，鉛精礦價格一直比較堅挺，而進口鉛精礦的加工費又較低。9月份這種狀況沒有太大改觀，國內精礦價格仍呈上漲態勢，60％品位的鉛精礦平均價達到9500元／噸左右。與此同時，盡管鉛精礦進口量較大，但加工費依舊較低。
2006年10月4--6日，國際鉛鋅研究小組(ILZSG) 在葡萄牙里斯本召開了第51屆會議，從多方面深入討論了2006-2007年全球鉛鋅市場供應和需求。對2006-2007全球鉛鋅金屬供需關系作出了預測，認為2004-2006年鋅金屬連續存在缺口，預測2007年仍然短缺15.8萬噸。而2007年鉛金屬將向過剩轉變，有3.4萬噸少量過剩。
筆者估計由于鋅金屬繼續短缺和美元下跌，期鋅在2007年將繼續保持強勢，估計2007年鋅價將挑戰5100美元甚至更高。鉛價將挑戰1800美元，表現弱于鋅價。
馳宏鋅鍺仍為龍頭
展望2007年，下表中比較了鉛鋅資源類股票的主要指標，定量分析每只股票的單位股價對應的盈利能力。其中第8、9、10項（尤其是第8項）具有最高的重要性。橫向對比，指標越高則股價上漲空間越大。
第8項作為反映2007年盈利的近期指標，馳宏鋅鍺（600497）在11月24日仍然大幅領先中金嶺南（000060）將近50%。第9項反映存貨價值，只有短期作用。第10項作為鉛鋅同步漲價時，對2007年每股收益的敏感性分析，馳宏鋅鍺再次遙遙領先，即漲價對其影響最顯著（即使除以股價，也仍然大幅度領先）。總體結論為，11月24日馳宏鋅鍺（600497）仍然具有明顯比較優勢，未來股價上漲比例在同行業股票中最大。
由于鋅金屬繼續短缺和美元下跌，期鋅在2007年將繼續上漲，而期鉛將保持高位，鋅金屬資源類股票將繼續有可觀的利潤增長。給予馳宏鋅鍺（600497）“買入”評級，給予中金嶺南（000060）和宏達股份（600331）“增持” 評級。
本報告預測，馳宏鋅鍺2006EPS約6.00元。2007年鋅金屬銷售均價比2006年提高約10000元/噸，鉛金屬提高約2000元/噸。馳宏鋅鍺的自產鉛鋅中，鋅金屬占75%左右。于是估計馳宏鋅鍺2007EPS為，2007EPS =6.00 + 0.749(10x75% + 2x25% ) =11.99（元），因此在目前股本和資產口徑下，其2007年每股收益將明顯超過10元，創造了中國證券市場歷史的驚人記錄。預計2007年馳宏鋅鍺（600497）將超越貴州茅臺（600519）。
小商品城（600415）：巴菲特式”長期戰略持有型公司。公司業務由市場經營及配套、房地產、酒店、外貿商品銷售、展覽廣告等五部分構成，如果不考慮盈利不確定性較大的房地產業務，市場經營及配套的稅前利潤貢獻在95%以上，是公司的核心價值所在。
經過20 多年的發展，義烏已經演進為中國小商品的全球集散地，這種集散地的背后是完整的產、供、銷經濟鏈條，與義烏小商品城競爭的基本條件是完整地復制整個產業鏈條，我認為這種可能性微乎其微。
此外，國內、外采購客戶、義烏小商品城市場、承租商位的全國總批發商三者之間已經形成了牢固的貿易慣性，即所謂的“人氣”，這種建立在價格低廉、配套體系完善基礎上的慣性同樣難以打破。
總之，義烏作為中國小商品的全球集散地，具有難以逾越的進入壁壘，已經演進為缺失競爭對手的壟斷者，其將長期分享中國小商品在全球的持續增長，而攤位租金市場化進程的逐步推進，保證了公司業績的長期持續增長。
輻射全球的唯一稀缺渠道資源
距小商品城（600415）10 公里左右的東陽市正在興建一座與義烏小商品批發市場類似的大型批發市場——東陽世貿城，從小商品批發市場的運營特點看，我們前判斷：東陽世貿城構不成對義烏批發市場的競爭威脅。
1982 年，義烏在全國率先創辦了小商品批發市場，經過24 年的發展，國內、外的采購客戶、義烏小商品城市場、承租商位的全國總批發商三者之間已經形成了強大的貿易慣性，同時，還形成了配送、食宿、交通、信息服務等與市場經營相輔的完善配套體系。作為競爭對手，我們認為東陽世貿城既缺乏打破原有貿易慣性的足夠沖擊力，又難以在較短時期（1、2 年）形成完善的配套體系，因此，我們看淡該市場的發展前景。
采購客戶是貿易慣性的基石，要想打破原有的貿易慣性，關鍵在于能否在采購客戶關心的商品價格、商品品類、便利程度等核心價值要素上形成競爭優勢，如果能形成明顯的競爭優勢，那么隨著市場人氣的逐步積累，市場交易量會穩步提升，進而形成的大批量銷售就會帶來貨物采購成本的下降，商位租金以及日常運營成本等相對固定的成本得到有效分攤、降低，這會更進一步強化商品的價格優勢，最終形成良性的規模效益循環，使市場趨于不斷繁榮。
首先，從商品價格看，一方面，批發商品本身就屬于低毛利、高周轉、靠“走量”實現盈利的行業，一般毛利率都在5%以內，商品的價格彈性很低，這使得東陽世貿城的批發商很難將商品的價格做到更低；另一方面，義烏小商品城有近50%的商位承租批發商本身就是生產商，他們不可能給東陽世貿城供給更加低廉的商品，對于第三方供應商，他們亦不敢也可能放棄現有的能夠大批量走貨的義烏批發商，而冒險給東陽世貿城的批發商供給具有價格競爭力的商品，如果那樣，義烏的批發商無疑會更換新的供給商，在中國整體供過于求、渠道為王的市場大格局下，這是不現實的。
其次，從商品品類、便利程度看，顯而易見，義烏批發市場具有明顯的競爭優勢，勿需多言。
最后，由于絕大多數采購客戶與商位承租批發商都是多年的熟客關系，他們之間存在著多年積累的默契，對于商品的價格、款式是否好銷、商品品質等進貨需要考慮的關鍵要素，都非常容易溝通，也就是他們之間的溝通成本非常低廉，溝通成本成為制約采購客戶更換批發商的重要壁壘。
綜合上述分析，我們認為：東陽世貿城在商品價格、商品品類、便利程度等關鍵因素上缺乏競爭力前提下，并沒有能力打破原有的強大貿易慣性。
公司價值、投資策略
公司的核心價值來源于市場經營及配套，不考慮房地產及其他業務的價值，使用基于折現理論的PE 估值方法，我們認為公司價值在88 元/股左右公司屬于典型的稀缺資源型股票，業績具有明確的長期可持續增長特性，目前市價遠低于公司的內在價值，維持強烈推薦—A 投資評級，建議長期持有。
公司風險
東陽世貿城究竟是否按我們所分析的，最終不會對義烏商小商品城（600415）構成競爭威脅，存在一定的不確定性，這直接影響公司長期戰略價值，我們認為這是需要進行持續跟蹤調研的關鍵風險點，建議定期跟蹤“義烏.中國小商品指數”的景氣指數評判小商品城的景氣程度。
保利地產（600048）未來三年年復合增長50% 。項目儲備優勢明顯
公司項目儲備優勢明顯，在成功上市融資后又連續取得武漢野芷湖、廣州科學城、廣州金沙洲以及沈陽二環路地塊，目前公司共有在建、擬建開發項目39 個，總占地面積超過800 萬平方米，規劃總面積1380萬平方米，其中土地儲備的總規劃建筑面積約987 萬平方米。我們認為，平價房地產開發公司的項目儲備不僅要看數量，還要看質量，即項目的贏利前景。現在國內房地產開發公司贏利模式中的高收益的主要來源是土地的升值，即在一個項目三、四年的開發周期中，土地升值推動房價大幅上漲，從而帶來利潤水平的提高。公司地產儲備最大的亮點就是其成本較低，在目前的房價下，也能取得較高的收益。據我們了解，公司未來會按計劃穩步拿地，“等量拓展”，在開工規模不斷擴大的同時，保持土地儲備的總建筑面積在800-1000 萬平方米的水平。
全國布局基本完成
目前公司已經進入北京、上海以及重慶、沈陽、武漢等主要區域市場，戰略布局基本完成，北京、上海等地的項目在今年開始貢獻收益，公司以廣州為主要收入來源的局面有所改觀，抵抗區域風險的能力獲得加強。由于房地產的區域市場特點，全國性開發商盡管在規模上占有一定優勢，但進入新區域市場后，仍存在打開市場的問題。公司認為，一個城市同時有3、4 個項目開盤的情況下，整體經營效率最高，而目前公司僅在廣州地區有能力達到這一水平，因此我們預計，公司短期內進入新市場可能性不大，會重點開拓已進入的城市，深挖內功，提高經營效率。而對重點城市的耐心經營，有利于公司降低營銷、管理等費用率，保持公司的高贏利水平。此外，值得注意的是，公司在長三角區域的項目儲備較為薄弱，僅有上海的十二橡樹莊園等兩個項目，由于十二橡樹莊園項目銷售很成功，市場口碑不錯，預期公司未來會借此進一步開拓上海市場。
開發能力將決定公司未來增長速度
房地產開發企業業務流程的主要包括項目前期拿地與規劃環節，項目設計、施工與交付環節，以及項目推廣銷售環節。公司大股東的背景與人脈關系對公司拿地十分有利，公司在這一方面表現出了很強的競爭力，我們有理由相信這一優勢在相當一段時間類會繼續存在。而在銷售環節，今年各地項目的熱銷，也表明公司的品牌和項目運作比較成功，我們也很欣賞公司扎根一個城市，深挖潛力的做法，隨著公司在已進入各城市市場號召力的加強，區域市場份額有望不斷擴大，開發項目的銷售前景看好。
與前兩者相比，項目設計、施工與交付環節有可能成為公司業績增長的短板。一方面，公司業績的增長，是直接決定于當年開發項目的結算面積的，而房地產開發有其自身的客觀規律，產能即在建面積的擴大，未來有可能產生一個瓶頸，對業務增長形成制約。公司開發項目結算面積由2003 年的約12 萬平方米增長到2005 年的約41 萬平方米，這種高增長對公司的管理資源和人力資源有極大壓力，而公司同時開工、交付樓盤的能力短期內大幅提高有限，因此受制于公司的管理資源和人力資源，未來結算面積的增長是有限的，我們預計大約為60%-70%的年增長。另一方面，雖然公司以往在廣州開發的樓盤運作順利，市場口碑不錯，隨著公司繼續大舉擴張，特別是資本市場對公司期望較高，公司難免力求高速增長，這種情況下開發項目能否保證不出現質量問題、交付順利將經受考驗。
業績將大幅增長
公司06 年保持了良好的銷售形勢，新開盤的廣州林語山莊等項目銷售非常成功，即使在宏觀調控政策出臺后的三季度，公司仍實現了簽約認購額27.95 億元，同比增長高達137%。截至三季度末，公司帳面的預收帳款逾39 億元，高出2005 年主營業務收入66%，其中大部分有望在今明兩年結算。我們對跟蹤的主要房地產開發公司三季度末的預收帳款分析顯示，公司預收帳款相對主營業務收入的排名均在前列，這意味著公司06、07 年業績大幅增長的確定度很高。
我們根據公司目前的項目進展和銷售狀況對公司近三年項目結算面積進行了預測，并在此基礎上預測公司06-08 年每股收益分別為1.07 元、1.849 元和2.657 元，年復合增長率達到50%以上。不過，出于對公司開發能力的顧慮，我們在預測未來結算面積時有所保留，不排除未來公司業績超出我們的預期的可能。
值得長期擁有
比較同為全國性房地產開發公司的招萬金，公司的市盈率水平相對較高，不過考慮到公司業績大幅增長的較高確定性以及項目儲備規模與質量，我們認為公司目前的股價水平基本合理。而從國際經驗來看，美國1995 年至2005 年的房地產牛市中，住宅開發類公司業績持續大幅上升，股價也有不俗表現，部分公司股價甚至最高上漲了100 多倍。我們看好中國房地產尤其是住宅市場的長期發展前景，而公司作為業內的優勢企業，必然能分享行業增長、不斷提高市場份額，因此長期而言，公司值得持有，我們給以推薦評級。
本站僅提供存儲服務，所有內容均由用戶發布，如發現有害或侵權內容，請
點擊舉報。
