導 讀
此次修訂后，未來“殼”交易將變得更難，不僅潛在殼資源減少，借殼成本也將有所增加。而對內陸企業想要借殼赴港上市，因發行人處置資產時限要求拉長，借殼交易時間會被拉長，使得交易的不確定性也將有所增加。
作者 | 葉子
日前，香港聯合交易所修訂有關借殼上市和殼股活動之《上市規則》，決定收緊借殼上市及養殼規定。新規則下，企業買殼成本增加，賣殼難度提升，養殼將遭重點打擊。
港交所文件指出，近年借殼上市盛行，市場頻見大量投機炒賣，并且成為市場操控及內幕交易的溫床，削弱了投資者對市場的信心。鑒于這些問題，港交所建議修訂反收購規則及持續上市準則，對殼股活動嚴加監管。據悉，新規將從今年10月1日起實行，受新規影響的上市公司，可獲12個月過渡期，在此期間自行更正，以符合新規要求。
香港交易所上市主管戴林瀚表示，本次修訂有關反收購行動的規定及持續上市準則，有助于交易所應對市場上層出不窮的借殼上市手法，提升對殼股活動的監管。
事實上，多年來，由于港股資金面活躍，市場估值提升較高，吸引了眾多國內公司赴港上市，包括內陸多家互聯網獨角獸公司。然而，港股借殼上市盛行，不少在A股市場上市遇挫的企業都萌生了在港股買殼的念頭。
伴隨本次修訂正式落地，港股借殼上市的判定標準將大為收緊，港股退市執行力度也將大程度加強。而對內陸企業，如果想要借殼赴港上市，借殼成本勢必有所增加，甚至交易的不確定風險也將有所增加。
“爆炒”成風的港股創業板
近年來，港股市場炒殼股行為一直存在，且日漸猖狂。一方面是投資者買入上市發行人控制權以取得其上市地位，達到借殼上市目的；另一方面是上市發行人本身業務能力一般，常年虧損。于是，出售相關業務賣殼，投機炒殼行為成為市場操控及內幕交易的溫床，而因此造成的股價大幅異動也是層出不窮。
比如金利豐金融實際控制人朱李月華，就被稱之為香港“殼后”，會對一些小盤股進行賣殼一條龍服務，并向這些公司提供律師、會計師，包括出售項目咨詢等，有些公司上市之初金利豐就已經幫他們找到1年后賣殼的買家。
其實，自2014年以來，港股市場創業板上市公司股價暴漲暴跌、容易操控、股權高度集中這些病癥早已不是新聞。
數據顯示，截至今年7月，香港創業板一共384家上市公司，其中上市首日暴漲10倍以上的達18只，如亞勢備份、立基控股的漲幅分別高達21倍和19倍，立基控股盤中漲幅最高曾達58倍；上市首日漲幅超過1倍的85只個股，奧傳思維控股最大漲幅達到2937.03%。而在接下來兩周內，這些個股超過50只股價下跌，股價腰斬的22只，跌幅最大的也就是上市首日漲幅最高的奧傳思維控股，跌幅高達97.35%。
而隨著內陸監管收緊IPO后，導致很多內陸企業紛紛轉向香港，港股市場的殼資源一時間供不應求，導致香港創業板殼資源近年來的價格也不斷飆升，由早期的數千萬港元飆升至目前的3億港元左右。
香港某券商對媒體透露，“創業板市場就像是一個大賭場，股價的升幅已經完全脫離了現實，投資者就像是賭博，對他們而言，市值小的股票更容易炒作，而且近年殼股炒風正盛，這類個股具備相當高的炒作概念，因此即使沒有基本面也有人愿意追捧。”
道與魔的兩兩較量
早在2016年，港交所就曾表示，創業板將成為港交所大力整頓的對象，并發布指引。針對那些疑似只為“造殼”而赴港上市的公司，明確列出“殼股”七大特征，包括低市值、僅勉強符合上市規定、集資額與上市開支不成比例、僅有貿易業務且客戶高度集中、絕大部分資產為流動資產的“輕資產”模式，與母公司的業務劃分過于表面及在上市申請之前階段幾乎沒有或無往來資金。
2018年6月，港交所就解決市場關注借殼上市及殼股活動的問題，刊發了一份咨詢文件征詢市場意見。當時建議修訂《上市規則》旨在打擊殼股活動和維持市場質素(此次港交所已按咨詢期收集回應調整建議)。
戴林瀚表示，此前港交所三管齊下打擊殼股活動。首先是更嚴格的審批上市申請人是否適合上市，杜絕申請人透過首次公開招股“造殼”；二是提高上市發行人適用的持續上市準則，遏制“造殼”及“養殼”活動；三是收緊借殼規則，防止借殼上市現象。
此次修改的《上市規則》變動主要包括：對借殼交易的定義，對于上市公司出售業務導致控制權變動的限制，以及禁止通過大規模發行證券進行借殼上市。
具體來看，是否將上市公司交易行為定義為借殼上市，主要從交易規模，目標資產質量，發行人業務性質及規模，主營業務出現根本轉變，控制權或實際控制權變動，一連串的交易或安排(一般指36個月內進行收購、出售項目導致控制權變動)來判定。
另外，修改后的《上市規則》限制發行人不得在控制權變動之時或其后36個月內將全部或將大部分原有業務出售。并且，禁止通過以下方式進行借殼，大規模發行股票換取現金，當中牽涉到或會導致發行人控制權或實際控制權轉變，而所得資金將用作收購或開展規模遠較發行人現有主營業務龐大的新業務。
值得注意的是，此次修訂后的借殼新規，除了之前規定中提及若是發行人控股股東出現變動即視為反收購外，還增加了一項，或能夠使實際控制權的單一最大股東出現變動的情況，也視為反收購。換言之，新規之前，為了規避成為控股股東而出現“借殼”，港交所設置了占股30%的門檻，買殼方會選擇成為占股少于30%的實際控股的單一最大股東。
熟悉港交所上市規則的香港金融從業者黃立沖表示，新規實行后，這將不再成為可能，主要公司實際控制單一最大股東出現變動，港交所則視其為反向收購。這實際上，就這點來說，新規比之前更為嚴格。
千余殼股受影響
通俗地講，借殼上市是非上市公司可以利用上市公司，在證券市場上融資的能力進行融資，為企業的發展服務。一般分為兩個步驟，股權轉和資產換置，也就是常所說的借殼。
借殼上市最突出的優點就是殼公司由于進行了資產置換，其盈利能力大大提高，在股市上的價值可能迅速增長，因此企業所購買的股權價值也可能成倍增長，企業因此所得到的收益可能非常巨大。
此前，港股上市新規修訂后，引來小米、美團等獨角獸，市場估值提升，資金面活躍。但近年，雖然香港主板尤其是創業板的上市門檻有所放松，達到上市條件還是存在一定難度，這也就造成了香港主板和創業板的“殼”具備較大價值，而國內一些公司正是通過借殼才得以快速實現赴港上市。
截至目前，港股有1480只股票市值低于10億港元，在港股中占比高達62%。這類小市值公司，主營業務對投資者沒有吸引力，市場成交不活躍，普遍被認為是“殼股”。有分析認為，不同于A股，港股流動性分化非常嚴重，很多小市值公司，經常是沒有成交。而流動性溢價低，便是港股殼公司市值低的主要原因。
如今，香港新股氣氛大不如前，早已有跡可尋，包括公司將上市目標由香港主板轉向上海科創板。據統計，內陸新三板上市的賽特斯、盛世大聯、海爾生物醫療科技，已先后取消來港上市的申請，轉投科創板掛牌。
此次修訂，有業內人士稱，未來市場的“殼”交易將變得更難，不僅潛在殼資源減少，借殼成本也將有所增加。而對內陸企業想要借殼赴港上市，因發行人處置資產時限要求拉長，借殼交易時間會被拉長，使得交易的不確定性也將有所增加。
