對快速消費品企業來說，主打產品銷量下滑是個悲催的消息，而更悲催的是整個產品品類面臨被淘汰甚至消亡的危險。這好比手機領域曾經發生的，不是蘋果淘汰了諾基亞，而是智能手機淘汰了功能機。
在香港主板上市的中國旺旺（0151.HK）似乎正局部遭遇著這樣的困境。過去兩年中國旺旺的營收持續下滑，總市值較巔峰時期蒸發超過千億港元。更麻煩的是，占據公司“半壁江山”的超級單品—— “旺仔牛奶”銷售收入持續下滑，并且還看不出明顯止跌回升的跡象。
中國旺旺持續斥巨資回購股票，并且推出了幾款新型乳品，希望以此成為新的業績增長點。但真正的焦點其實在于，中國旺旺遭遇的到底是短期的市場壓力，還是更為深重的品類危機？如果這場危機的最終導向是淘汰整個品類，那恐怕下落的刀子，不是幾十億港元回購就能接住的。
重新找到一個能填補旺仔牛奶空缺的超級爆款，真的不容易。如果找不到，中國旺旺面臨的很可能將是估值中樞的長期下移。
中年危機 中國旺旺市值蒸發千億
中國旺旺發源于臺灣宜蘭，于1992年正式投資大陸市場，是最早在大陸注冊商標的臺灣公司之一。
90年代初進入中國市場的旺旺，恰好趕上了之后長達20多年的大陸消費市場大爆發。2013年營業收入超過230億人民幣，達到頂峰。不過也正是從此時開始，中國旺旺的營收連續下滑，至2016年營業收入197.87億元，只相當于2013年的84.28%，累計減少約36.76億元。受此影響，盡管中國旺旺這兩年斥巨資回購，卻沒能阻止股價的持續下跌。當前市值較2014年的峰值已經蒸發超過1000億港元。如圖所示：
在收入下滑的情況下，中國旺旺2016年凈利潤卻逆勢增長4.04%至35.19億元。但這主要受惠于部分原材料，如全脂奶粉，糖類的價格下跌，導致公司毛利率有所上升。2016年銷售毛利率47.8%，較2015年增加3.9個百分點。
不過從2016年下半年開始，全脂奶粉和糖類價格開始回升，中國旺旺將繼續面臨成本壓力。
支柱崩塌 旺仔牛奶是否將成為消亡的品類？
中國旺旺更大危機在于其超級單品——旺仔牛奶的持續下跌，而且至少到去年底，還看不出止跌的跡象。
旺旺旗下三大產品品類：米果、休閑食品及乳品飲料，其主打品牌“旺仔牛奶”占乳品及飲料收益的約90%。過去八年，旺旺米果與休閑食品業務收入增長幅度并不算大，業績主要靠旺仔牛奶推動。
從時間上來看，2008年之前旺旺三種產品品類收入接近，沒有主次之分。而在2008年之后，旺仔牛奶銷量猛增，到2012年占到旺旺約一半的收入，成為公司的支柱產品。
從某種意義上講，從2008年在香港上市之后，中國旺旺氣勢如虹的股價走勢，超過千億市值的增量，主要依靠旺仔牛奶的推動。
不過從2013開始，旺仔牛奶收入開始走下坡路，直接導致了旺旺整體收入下滑。乳品及飲料業務2016年收入92.98億元，對比2013年下滑23.7%。
而且這種下滑還有加速的跡象。2015年旺仔牛奶收入同比下降8.36%，2016年收人同比下降13.4%。如圖所示：
從2008年起，旺旺的乳品及飲料業務收入開始增長是內因和外因共同作用的結果。
外因：2008年傳統奶制品行業內發生三氯氰胺毒奶粉事件，傳統奶制品失去消費者的信任，奶制品替代品市場擴大。
內因：旺旺向三、四、五線城市加速拓展銷售網絡，產品滲透鄉鎮和中小城市，率先搶占市場。
在三氯氰胺事件過去幾年后，國產奶制品質量不斷提高，逐漸贏回消費者的信任。同時，再加上消費者健康意識的提高，消費升級，以旺旺牛奶為代表的兒童風味乳類收益整體下挫，旺旺認為：消費需求向常溫酸奶等細分領域轉移，是公司乳品及飲料業務收入下降的原因。
同時在幾年的鋪設二三城市的線下渠道之間，市場存量也已經所剩無幾。市場正在被常溫酸奶擠占，而自身市場卻已很難再有所擴大，是旺仔牛奶面臨的難題。
巨額回購硬挺股價 旺旺是否能夠王者歸來？
為了扭轉局面，旺旺在2016年下半年推出了3款新型乳品——450毫升乳酸菌飲料（PET瓶裝）、花生奶和135毫升常溫酸奶，向酸奶及乳酸菌領域進軍。不過新產品投向市場，到產品成熟需要不短的時間。目前新品收入占比極低，尚難以對旺旺業績產生大的影響。
在資本市場上，旺旺從2015年初起，在二級市場上百次回購股票，累計耗資超過30億港元，但依然未能支撐住股價。2015年一二月份，最高回購價格一度超過9港元，而當前股價仍徘徊在5港元附近，近乎腰斬。
除了營收和利潤數據外，中國旺旺的預收款水平維持在低位，這尤其值得關注。
中國旺旺對大多數經銷商以款到發貨的形式銷售產品。2016年預收客戶款項7.98億元（折合美元1.2億），按年增加了48.6%。
然而從長期來看，2016年底的預收款僅相當于2013年旺旺巔峰時刻的三分之一左右。預收款水平某種意義上可以用來衡量渠道商對品牌的態度。當產品供不應求時，渠道商為了能盡快拿到充足的貨源，往往愿意提前預付款項，以鎖定貨源。而當預付款金額下跌時，則往往意味著渠道商的態度開始變的謹慎。這一點，在貴州茅臺身上，有淋漓盡致的提現。如圖所示：
銷售渠道的變化也可以帶來預付款的波動，比如給予現代分銷渠道更長的信貸周期。但無論如何，對于一個零售品牌而言，預付款的減少都不能算是太好的消息。
與此前被宣布私有化的百麗國際相比，中國旺旺似乎護城河更深，百麗更強于渠道，產品品牌的附加值并不高，而品牌才是消費品的根基。旺旺則在渠道之外，擁有旺仔牛奶這樣的超級單品。
但成也蕭何敗也蕭何。如果旺仔牛奶這一現金奶牛遭遇的真是品類危機，而不僅僅是短期的市場銷售下滑。那么這意味著，中國旺旺的市值將在新的基礎上重新估值。
旺旺雪餅、仙貝的情況仍然保持相對穩定，一系列新產品也陸續推出。但旺仔牛奶才是關鍵，只有超級單品才能支持超級市值。
打造一個新品牌，甚至締造一個新品類來填補旺仔牛奶的空缺？這是一項異常艱巨的工程。
本文作者：面包財經
