導讀
面對市場發展積累的問題和改革帶來的新情況，LP應依照怎樣的標準找到靠譜的GP？LP近兩年的關注點發生了哪些變化，股權投資市場的未來發展有哪些趨勢？
本報記者 申俊涵 北京報道
2016年，中國股權投資賴以生存的環境在變差。資本市場震蕩，戰略新興板、注冊制等政策的調整，為投資機構的項目退出增加了難度。與此同時，由于過去幾年天使基金、VC（風險投資）和PE（私募股權投資）基金的快速增加，投資已經變成紅海市場。
面對市場發展積累的問題和改革帶來的新情況，LP（有限合伙人）應依照怎樣的標準找到靠譜的GP（普通合伙人）？他們近兩年的關注點發生了哪些變化，股權投資市場的未來發展有哪些趨勢？在第十屆中國有限合伙人峰會上，諸多LP也已形成投資GP的成熟方法論。
可復制性的系統打法比過往業績更重要
作為中國最早做市場化母基金的團隊，盛世投資目前管理規模達200億，它在六年的時間里投資了80多只基金，在GP的選擇上，已經形成了一套自己的方法論。
盛世投資董事長兼首席執行官姜明明表示，盛世在GP選擇上傾向于小而精的基金，因為三億到五億規模的基金更容易出業績。
除了團隊過往的業績，盛世比較看重基金本身的治理結構和股權結構，投資決策是如何產生的。另外，雖然某些投資機構很強，但盛世更關注的是，被投基金究竟由哪些合伙人在管理。盛世會對合伙人具體在基金中的項目退出情況、回報率等，進行數據分析。
“美元基金Commonfund Capital在中國首先關注的是GP團隊是否靠譜，在認識GP建立了很好的關系后才可能相應地去投資。” Commonfund Capital中國首席代表李以勤說，美元的PE、VC市場相對成熟，機構來中國投資是為了尋求更好的業績，所以在尋找GP時會看團隊的過往業績，能不能做到退出后資金的收回。此外，作為機構投資者一旦投資就是十幾年，所以機構也會看重GP有沒有長遠做業務的打算。
“想預測一只基金的回報很難，但風險管控和流動性的管理方面依然有章法可循。”璞玉投資董事總經理孫達毅說道，首先要看的是團隊內部、合伙人內部，以及GP所管理的不同基金之間，利益是否有一致性。
孫達毅認為，在成熟市場中，GP所管理的前一個基金的好壞很大程度上預示了下一個基金的好壞。但在國內市場中這種關聯度很弱，璞玉在看團隊過往業績的同時，更注重團隊是否能有一套可復制的系統性打法。對于沒有過往打法的新GP團隊，璞玉會看團隊的儲備項目作為參考。
通盛時富資本合伙人謝海麟也有類似看法，他認為過去幾年GP團隊所投項目是否真正賺錢，和團隊真實的投資能力關聯非常弱。原因在于過去幾年中國的資本市場形勢很好，二級市場退出渠道暢通，GP發現價值能夠賺錢，做資金的搬運工作也能賺錢。但現在情況發生了變化，更加強調GP的專業性，團隊在細分領域的投資邏輯。
“現在的GP團隊更偏向在行業沉浸很多年的專家出來帶隊，而不像早兩年，很多金融、券商、銀行背景的團隊出來做投資。”他說。
HQ Capital高級副總裁嚴冬傲表示，HQ Capital喜歡優缺點突出的GP，中規中矩的GP在激烈的市場競爭中比較難以存活。“優點突出指團隊在一兩個領域特別強或者有一兩個很好的項目，這樣的團隊雖然也可能有很突出的缺點，但機構可以想辦法去幫忙彌補。”他說。
股權投資回報預期在明顯下降
嚴冬傲認為，股權投資行業有兩個比較大的變化，一是GP的兩極化，二是VC和PE的分化。“現在能夠融資的GP越做越大，規模一倍兩倍的擴大，但融資能力弱的GP很難融到下一輪基金。”他說。
謝海麟則觀察到另外一種趨勢，一些產業資本開始做LP。他們有產業背景和資源，愿意通過投資拓寬領域和視野，注重投資能不能和固有產業結合，而不是那么不計較投資回報，也是一種進步。
孫達毅表示，整個行業的回報預期在明顯下降。“以前都說30%以上回報，現在達到30%的可能性越來越小，今年一些LP能夠有8%以上的回報都很滿意了。”他說，這也是基金規模越來越大的原因，大機構對于回報的預期很急，分成的部分不好拿只能靠管理費。另一方面，原來很多國內的投資人沾政策的光，做中介的事情。但現在中介的生意越來越難做，逼著投資人找各種不同的細化方法。
美元基金曾在過去很長一段時間內，是股權投資市場的主流，但目前人民幣基金則占據了中國市場的主導地位。清科集團創始人倪正東在第十屆中國有限合伙人峰會上也提到，中國股權投資行業由早期的兩頭在外向兩頭在內轉變。以前是境外注冊基金投VIE結構創業公司，然后海外上市，現在是基金的募資、退出都在國內。今年以來赴美上市的中概股，只有寥寥幾筆。
姜明明認為，人民幣基金在2007年以后，隨創業板的開設而迅速發展，從幾千億發展到幾萬億的規模。在這個過程中人民幣基金經歷了Pre-IPO包打天下的階段，但現在如果還是用Pre-IPO模式，什么領域都做，什么階段的項目都投，這樣的基金在市場沒有競爭力，不管基金管理人多強都很難募資。
人民幣基金在向兩極化的方向發展，一是積累比較好的機構往早期走的趨勢非常明顯，越來越關注中早期投資，真正參與到項目的價值挖掘過程中。
第二，更多以產業為背景的并購基金出現。不管人民幣基金還是美元基金，都有專業化的趨勢，比如在大的主基金盤子之外，還有專門的醫療基金、TMT基金等。盛世從去年開始做產業化，做了中國第一個天使母基金、文化產業母基金，今年還做了醫療產業的母基金。
啟明創投創始主管合伙人鄺子平認為，人民幣基金的LP對于投早期項目，退出時間較長已經越來越能夠接受，但是對于投資失敗項目的容忍度方面仍沒有美元LP強。
姜明明對此表示，這跟LP的結構有很大關系。目前人民幣LP結構中80%-90%來自于個人LP，10%到20%是機構投資人，美國則完全相反，而機構投資者和個人對于基金失敗的容忍程度是不一樣的。
另一方面，很多人民幣基金，包括美元基金在中國做人民幣基金的時候，募資過程中給投資人預期太高。只講成功的項目，不講失敗的項目，容易產生誤導。中國LP對于行業了解不夠深入，導致心理上產生了預期的反差。(編輯 林坤)
