一、基本情況和生意特性：
1、公司基本情況
公司主要從事于食品添加劑、功能性化工品及各種高端中間體、大宗化學品等產品的研發、生產和銷售，服務于食品飲料、日用消費、醫藥健康、農業環保及先進制造業等領域的客戶。
公司的主營業務隨著精細化工產品——食品添加劑產能的不斷釋放，公司主營業務的構成較公司成立初期已發生了較大的變化，食品添加劑的營業收入占比已超過營業總收入的50%。公司食品添加劑產品主要包括甜味劑和香料系列產品。甜味劑是安賽蜜和三氯蔗糖，屬于第四代、第五代高倍甜味劑應用領域包括飲料、餐桌調味品、個人護理產品（如牙膏）、烘焙食品等。香料產品主要為甲、乙基麥芽酚、甲基環戊烯醇酮以及葡萄糖基甜菊糖苷產品，上述香料產品廣泛用于煙草、食品、飲料、肉制品、海鮮、香精、果酒、日用化妝品等。
2、生意特性
公司從18年開始，連續3年營業收入、毛利率、凈利潤連續輕微下滑，業務增長乏力；
固定資產占總資產30%、負債率30%以下，毛利率基本在30%以上，屬于重資產行業，負債不高，在工業領域算比較優秀，得益于公司近年來向精細化工轉型；
凈運營資本較低，甚至為負，表明公司在產業鏈話語權較高，尤其是對上游占款7億多；
經營現金流/凈利潤持續大于1，企業真實的賺到了錢，在建工程資本投入很少，公司對擴產比較謹慎，也可能是行業比較飽和，2020年的4億在建工程主要是5000噸的三氯蔗糖，預計2021年投產；
總體而言，在化工行業表現優秀，有一定定價權，現金流良好，資本支出少，不足的是增長乏力，擴張較慢。
二、核心投資邏輯和業務分析
市場空間及潛力：
無糖化、低糖化已成為全球范圍內飲食的新標準。糖給人帶來滿足感，也會威脅人類健康。世界衛生組織將糖列為導致癌癥的三大因素之一，并證實了過度攝入糖類會增加患糖尿病、心臟病等疾病的風險。隨著對糖危害的認識不斷提升，代糖需求人群不斷擴大。全球許多國家和地區采取措施對居民攝糖量進行限制，如對含糖碳酸飲料征收消費稅，幫助減少糖類消費量。據 Mintel 統計，無糖或低糖產品在全球范圍內的數量有所上漲，其中飲料、面包行業增長率分別達 28%、20%，為甜味劑領域帶來了較好的發展勢頭。
在全球高倍甜味劑消費方面， 北美地區是主要消費地區，占比達 34%，占比第二和第三的是亞太地區和歐洲地區，分別為 23%和 21%。人工甜味劑作為一種保留甜味卻不產生熱量的食品添加劑，被廣泛應用于無糖飲品中。近年來，可口可樂無糖系列、元氣森林無糖系列等飲品都受到了消費者的廣泛關注和喜愛，引領了飲品市場無糖消費新趨勢，促使人工甜味劑領域不斷發展，市場空間不斷增大。
競爭格局及優勢
當前主流的代糖產品安賽蜜、三氯蔗糖，金禾產能均占首位，其中安賽蜜產能占據57%，處于絕對領先地位。
三氯蔗糖現有產能4000噸，占比26%，隨著2021年新增5000噸產能投產，將超越英國泰萊集團，占據首位，形成雙寡頭壟斷。
總體而言，代糖產品屬于標準工業品，下游均是食品、飲料等客戶，屬于2B生意，沒有品牌溢價，誰的規模優勢強，成本更低，誰將成為最終的受益者，金禾的優勢一方面是規模優勢，另一方面是成本優勢，其從基礎化工逐步轉型，目前三氯蔗糖等前端原料均自產，成本優勢明顯，市占率較高，對產品價格具有較大影響力。
成長驅動及態勢
一方面，來自代糖行業的增長，長期看是大勢所趨，具體到每年增長率很能會比較緩慢，需要較長期的產品教育期，20年爆款的元氣森林就是對代糖行業的市場教育，讓代糖行業進入主流視野；
另一方面，是金禾市占率的不斷提升，隨著環保趨嚴，一些小產能將逐漸清出，代糖屬于精細化工，新進入者有一定壁壘，目前國外基本只有英國泰萊，國內廠商規模實力均遠落后于金禾，大概率而言，金禾仍將保持龍頭地位，市占率將進一步提高。
代糖屬于進化非常緩慢的行業，目前第五代三氯蔗糖發明于1976年，目前還沒有大規模普及，第四代、第三代仍在大量使用，可見行業非常穩定。
產能及外延
公司的戰略是逐漸清出傳統工業，加大香料、代糖等精細化工，2021年新投入的5000噸三氯蔗糖將投入，粗略估算，可增加10億營收，4億毛利。
另一個可想象、可展望的是小楊總力推的2C產品，愛樂甜，目前仍處于推廣期，主要面向烘培、奶茶等場景，若推廣順利，成長空間巨大。
三、主要風險
1、 安全問題：公司歷史未發生安全事故，一個長年95分的學生不及格的可能性很低；
2、 環保問題：目前暫未查詢到公司的環保問題；
3、 企二代：80后領軍人楊樂能否擔當大任，帶領企業更上一層，還需要觀察。
四、初步價值評估
1、 投資的邏輯支點
代糖比例逐漸提高，公司保持目前市占率甚至逐漸提高；2C產品進展順利，則錦上添花。
2、 高價值符合度評估
3、 估值評估
