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• 其中最重要的是信托產品劃分為公募和私募，如果是公募可以面向不特定社會公眾發行，起售金額和銀行公募理財基本一致1萬元。

• 業績報酬參考證監會此前的細則，也是浮動業績報酬不超過基準收益的60%；

• 此前業內一致詬病最多的信托產品不能參與正回購也得以放開。

• 信托產品新的分類主要是按照資金融通型和資產配置型。

信托百佬匯原文參見《重磅 | 對接資管新規，資金信托新規呼之欲出！公募信托產品1萬元起購，首次認購私募信托設24小時冷靜期》。

一、信托新規的文件背景

資管新規之后，信托相對而言，在執行資管新規層面一直比較寬松，從產品仍然保留此前預期收益率型，到私募突破200人方面都比較常見，沒有明確非標定義和非標的指標監管。2017年8月份信托部發布了37號文但也僅僅是從很小的幾個細節上做了界定，比如家族信托和財產權信托不適用，允許一定層面的通道業務開展。相比于銀保監會創新部起草的理財管理辦法和證監會機構部起草的證券期貨私募管理辦法，37號文只是一個很低層級通知，缺乏細節。以下為目前為止資管新規執行細則發布情況

二、信托產品公私募劃分的意義重大

1、資管新規只是從證券法的角度明確界定公募和私募劃分

證券法定義：有下列情形之一的，為公開發行：
（一）向不特定對象發行證券的；
（二）向特定對象發行證券累計超過二百人的；
（三）法律、行政法規規定的其他發行行為。

雖然從證券法的定義看，公開發行只要三選一條件符合即可。

資管新規對公募理財產品是指金融機構面向不特定社會公眾公開發行的資管產品，私募面向合格投資者非公開發行。

財產權信托本來就可以不受資管新規約束，資金信托截至2018年9月底大約19.5萬億的規模成為信托的絕對主流。

2、信托苦苦掙扎，終于有希望獲得公募資質

此前對公募的認知都僅僅局限于公募銀行理財（包括理財子公司的公募和銀行理財事業部發行的公募理財產品）和證監會監管的公募基金。對信托的基本認知都是停留在私募的范疇，但如果要求信托嚴格執行資管新規同時，又不給予信托公司發行公募產品，的確對信托打擊比較大。在資管新規之前，如果是起售金額300萬以上，信托可以超過200人募集；但是按照資管新規超過200人則一定是屬于公募，如果嚴格執行，私募性質的信托肯定不能再繼續。此次直接將公募銀行理財的標準復制到信托層面，試圖拉平銀行理財和信托之間的差距，對信托而言屬于非常重大的業務促進作用。

3、仍然眾多細節待解

當然關于公募信托投資范圍限制，流動性限制，信息披露更強的要求，凈值化管理，是否有類似貨幣基金的公募信托存在？公募信托的凈資本消耗是多少？等等這些都需要后續一整套配套細則出臺。

未來三大類公募產品（保險資管早早已經申請了證監會的公募牌照了）之間的競爭，關鍵看上述尚未明確的細則怎么制定，目前只有證監會公募基金的監管框架非常成熟，公募銀行理財和公募信托這些細節規則都在制定中。

需要注意，公募銀行理財和公募信托都只是從《證券法》出發劃分公募和私募，這也是資管新規的意思，但證監會更多是依據《基金法》進行規范和界定。

4、允許信托產品參與正回購

關于信托產品不能參與正回購，這個是來自于2007年奠基性文件《信托公司管理辦法》（中國銀行業監督管理委員會令2007年第2號），規定“信托公司不得以賣出回購方式管理運用信托財產。”主要的思維是2007年之前大量信托投資公司從事負債業務，從而引發風險，所以2007年銀監會重新整頓信托的時候禁止了信托公司固有資金進行回購，禁止了除銀行間以外的負債業務，防范風險。雖然信托產品不屬于信托固有資產，但是彼時信托財產和信托公司固有財產因為剛兌等因素，業務上風險隔離并不是很清晰（雖然法律上破產隔離很清晰），所以謹慎起見也禁止了信托產品的回購。

所以過去很多年，信托產品如果要參與銀行間或者交易所回購業務，必須中間再加一層通道，非常不公平。資管新規之后，因為禁止多層嵌套，對于通過嵌套一個專戶困難加大，而且資管新規明確規定公募可以140%的融資杠桿率，私募200%融資杠桿率，現實中資管產品加融資杠桿唯一渠道就是銀行間或交易所做正回購，如果信托仍然禁止回購會導致不公允，競爭中處于劣勢。

5、當然信托的優勢也非常明顯：

貸款發放資格

這一條非常關鍵，銀行業內高度關注的話題就是銀行理財能否發放貸款。但這次子公司管理辦法明確禁止子公司從事貸款發放業務。

信托的貸款發放依據是：

（1）1995年版本的《貸款通則》（銀發[1995]217號）明確貸款人包括信托投資公司（后來更名整改為信托公司）。

（2）銀監會2007年發布的《信托公司管理辦法》（銀監會令2007年第2號）：第十九條 信托公司管理運用或處分信托財產時，可以依照信托文件的約定，采取投資、出售、存放同業、買入返售、租賃、貸款等方式進行。中國銀行業監督管理委員會另有規定的，從其規定。

其他機構類型比如券商資管、基金子公司都不具備貸款發放資質。當然券商可以做場內股票質押，從業務實質上將有點接近于特殊類型的貸款。

理財子公司根據最新的管理辦法也是禁止發放貸款，未來從這個角度對比，信托具備得天獨厚的優勢。

ABS業務格局

信托集中在銀行間市場包括ABN和信貸ABS基本都是信托作為SPV進行破產隔離，構造基礎資產的資產池，再此基礎上發行分層的受益權，也即ABS產品。后來銀登中心的信貸資產流轉也僅局限于信托作為SPV實現信貸資產轉讓的載體。銀行理財暫時不能以SPV載體參與ABS或ABN業務。

學習還是要有需要有人逼

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三、2018年8月份《關于加強規范資產管理業務過渡期內信托監管工作的通知》（信托函[2018]37號）主要內容

2、信托適用范圍

公益信托、家族信托明確不適用資管新規，并明確定義什么是家族信托：

（1）首先委托人必須是單一個人或單個家庭，傳統的集合資金信托不符合家族信托定義；

（2）其次家族信托金額或價值不低于1000萬；

（3）不得為純自益信托，受益人必須包括委托人在內的家庭成員；

（4）兼具事務管理和金融服務職能，不能僅僅為了理財，也就是家族信托可以是純資金信托，只要加入財產規劃、風險隔離、資產配置、教育、公益慈善等實務管理元素即可；

2、對通道業務做差異化處理，放開部分合規通道業務

文件本身并沒有明確提通道，而是明確事務管理類信托區別對待，控制監管套利，或者為委托人提供違規便利的通道業務嚴控；

但是只要資金投向實體經濟，符合監管要求的事務管理類信托允許。

那么該口徑和此前是否有明顯變化？根據筆者的梳理，相比7月中旬之前明顯有放松，但基本和7月中旬開始傳言的窗口指導信托開展部分通道業務口徑完全一致，也就是在符合監管要求前提下可以開展事務管理類的通道業務。

整個信托的通道類業務（一般認為事務管理類信托屬于通道業務）監管發展歷程如下：

（1）2017年底發布的《關于規范銀信類業務的通知》（銀監發[2017]55號），明確限制通道類銀信業務，但并沒有禁止，只是強化了穿透的職責，將財產權信托納入銀信類業務范圍，并點名房地產、地方政府等違規資金流向。

（2）幾乎同時，傳出的部分信托公司給監管的承諾函，承諾2018年通道業務只減不增，緊接著部分信托公司在市場上的確全面暫停了通道業務。不過一直以來仍然多數中小信托公司仍然在開展通道類業務。只是對資金有一定要求。

（3）2018年1月6日銀監會發布委托貸款管理辦法，明確禁止所有資管計劃和銀行業金融機構資金作為委托人發放委托貸款，至此信托通道的價值更加凸顯，此前的非標業務如果是直接發放貸款只有兩個途徑：委托貸款和信托貸款，其中委貸徹底被禁止。

（4）后續半年時間里，總的信托貸款規模一直在萎縮，但是地產信托的規模反而大規模增長，因此近期也引起了部分地方監管當局的注意，有部分窗口指導的內容。

筆者的總結是當期監管也面臨著比較大的困境在于如何平衡多重政策目標，盡管有時候這些政策目標之間也存在沖突：

• 即要確保社融融資不能崩塌太快，防止表外融資塌陷，加快表內銀行貸款投放加快節奏；

• 又要不能明顯放松資管新規要求，防止出現政策左右搖擺的印象，去杠桿仍然持續；

• 還要確保房地產和地方政府違規融資處于高壓狀態，尤其是房地產調控的政策堅決不放松。

至于哪些屬于符合監管規則的通道業務，筆者簡單總結：

（1）地產信托需要完全符合432，以及不能明股實債，不能觸碰流動資金或拿地，包括前期借款的置換和尚未開發土地并購。

（2）主要服務于銀行理財因為缺乏放款渠道而需要借助信托進行放款；

（3）服務于銀行自營資金的投資，比如城商行和農商行的異地放款通過信托實現，筆者認為屬于合規。

（4）北金所等部分交易場所的債權計劃，需要信托作為載體投資，然后銀行自營出資投資。

3、文件明確以財產權名義開展資金信托業務需要適用資管新規，盡管沒有明確。

因為資管新規對資管業務的定義只提及“資金信托”，所以關于財產權信托如何適用一直有爭議；

但筆者認為一般通過拆分財產權信托受益權，且財產權成立和信托受益權拆分受讓的時間高度一致，則屬于“財產權名義開展資金信托業務”范疇。

4、明確信托受益權屬于嵌套，算作一層嵌套層級，按照資管新規同時也要穿透到底層。

依據監管規則發行的ABS業務例外，也就是銀行間信貸ABS以及銀行間ABN載體的信托SPV可以不適用資管新規，所以投資此類ABS（實際上就是受讓信托受益權）不屬于嵌套，也不用穿透看ABS的底層資產。

但是要注意很多信托參與交易所ABS并不屬于這里豁免范圍，因為信托參與交易所ABS的結構設計主要是為了構造穩定現金流，這里的信托受益權不屬于ABS載體，需要符合資管新規。

5、明確信托的過渡期安排

（1）新產品以發出認購邀請日期為準，在4月27日之后發出認購邀請的都嚴格執行新規；

（2）可以新募集資金接續存量老產品里的資產，老產品可以投資新資產。基本和央行2018年7月20日的通知口徑一致，這里的新資產也包括非標債權資產。但是明確老產品投資的新資產到期日不能晚于2020年底，基本和當前銀保監會對銀行理財過渡期處理的口徑一致。注意這里沒有區分標與非標，也就是即便新增債券投資也不能晚于2020年底，筆者認為不太合理。

（3）老產品整體規模不能新增，注意這里并沒有區分看資產類別，也就是是否可以用非標或信用債替代利率債，確保總規模不增沒有明確，筆者認為只要期限不晚于2020年底，應該屬于鼓勵的方向。