股票投資的易筋經(jīng)（下）——價(jià)值成長(zhǎng)
1、從分紅和再融資講起
在本秘笈的上冊(cè)中，我曾經(jīng)提過(guò)一個(gè)公式，如果不考慮分紅和再融資：
長(zhǎng)期中投資一個(gè)股票的收益率=長(zhǎng)期中這家企業(yè)的年化ROE 年化的估值變化率
現(xiàn)在我們把分紅和再融資考慮進(jìn)去，看看會(huì)發(fā)生什么變化
2、虛擬的案例
案例一
假定A公司的凈資產(chǎn)為100萬(wàn)元，未來(lái)一年的凈利潤(rùn)為20萬(wàn)元，即ROE=20%。A公司一共發(fā)行了100萬(wàn)股。所以對(duì)應(yīng)的，每股凈資產(chǎn)1元，每股預(yù)期凈利潤(rùn)0.2元。
如果A公司決定每年的盈利全部都分紅，假設(shè)未來(lái)A公司的ROE不變，不考慮紅利稅和通脹。如果你要求的投資回報(bào)率是10%，那么你愿意出多少錢(qián)購(gòu)買(mǎi)A公司的股票呢？
合理出價(jià)是每股2元，這樣每股給你帶來(lái)的股息是0.2元，正好回報(bào)率是10%。
當(dāng)股價(jià)為2元時(shí)，這只股票的PE=2元/0.2元=10倍。PB=2元/1元=2倍。
所以，對(duì)于全部盈利用來(lái)分紅的，而且ROE穩(wěn)定的企業(yè)，投資的回報(bào)率=1/PE，這時(shí)候就更像是在投資債券。
此時(shí)此刻，A公司的股價(jià)為2元，一年后，分紅的前一天，A公司的股價(jià)應(yīng)該為2.2元（這樣分紅之后，股價(jià)就變成2元了）
案例二
現(xiàn)在情況發(fā)生了點(diǎn)變化，一年后，在分紅的前一天，A公司發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)需求很旺盛，他應(yīng)該擴(kuò)大生產(chǎn)來(lái)滿足市場(chǎng)需求，所以A公司決定今年不分紅了，所有的利潤(rùn)都留存下來(lái)用來(lái)擴(kuò)大生產(chǎn)，假設(shè)這20萬(wàn)利潤(rùn)在未來(lái)每年能產(chǎn)生20%的利潤(rùn)，假設(shè)明年A公司又會(huì)把全部利潤(rùn)進(jìn)行分紅。那么A公司的股價(jià)在做出不分紅決策的下一刻應(yīng)該是多少呢？
目前A公司的凈資產(chǎn)是120萬(wàn)元，預(yù)期以后每年的凈利潤(rùn)為24萬(wàn)元，總股本是100萬(wàn)股，于是每股預(yù)期收益0.24元，如果要求的回報(bào)率是10%，那么每股的價(jià)格應(yīng)該是2.4元。
在上面的分析中，如果A公司決定不分紅，那么股價(jià)會(huì)從2.2元上漲至2.4元，也就是說(shuō)，投資者過(guò)去一年的投資收益率會(huì)從10%上升到20%。
案例三
同樣的，如果我們假定這20萬(wàn)利潤(rùn)的再投資收益率不是20%，而是30%，那么A公司的凈資產(chǎn)是120萬(wàn)元，預(yù)期以后每年的凈利潤(rùn)為26萬(wàn)元，總股本是100萬(wàn)股，于是每股預(yù)期收益0.26元，如果要求的回報(bào)率是10%，那么每股的價(jià)格應(yīng)該是2.6元。也就是說(shuō)，投資者過(guò)去一年的投資收益率會(huì)從10%上升到30%。
當(dāng)初我們購(gòu)買(mǎi)股票時(shí)，PE=10倍，也就是說(shuō)10年的利潤(rùn)能夠收回本金，所以在全部分紅的情況下，我們很容易理解回報(bào)率是10%，可是為什么當(dāng)企業(yè)不分紅時(shí)，回報(bào)率反而提高到20%甚至30%了呢？
這就是留存利潤(rùn)再投資收益率的魅力了——當(dāng)企業(yè)運(yùn)用留存利潤(rùn)的效率（30%），大于你收到的股息率（10%）時(shí)，資本的增值就產(chǎn)生了。
在本案來(lái)中，我們需要注意到，股價(jià)漲了30%，并不是所有凈資本的提高到了30%，只是新增部分的資本，效率是30%，就帶動(dòng)股價(jià)上漲了30%。
案例四
在案例三的基礎(chǔ)上，如果原先的100萬(wàn)凈資產(chǎn)，和新投入的資產(chǎn)之間產(chǎn)生了協(xié)同效應(yīng)，也就是說(shuō)，不僅新增的20萬(wàn)凈資產(chǎn)的收益率達(dá)到30%，原先100萬(wàn)的凈資產(chǎn)收益率也達(dá)到了30%，那么情況如何變化呢？
此時(shí)公司凈資產(chǎn)120萬(wàn)元，預(yù)期凈利潤(rùn)=120萬(wàn)*30%=36萬(wàn)元，總股本100萬(wàn)股，每股收益0.36元，如果要求回報(bào)率10%，則股價(jià)為3.6元。
股價(jià)從2元上漲到了3.6元，漲幅高達(dá)80%，對(duì)應(yīng)的條件是這一年的利潤(rùn)全部留存，所有凈資產(chǎn)的收益率從20%上升到30%，之后每年仍然全部利潤(rùn)分紅。
小伙伴們，有沒(méi)有被驚呆到？
案例五
在案例四的基礎(chǔ)上，A公司管理層認(rèn)為，現(xiàn)在市場(chǎng)空間很大，以至于繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能還能維持30%的凈資產(chǎn)收益率，所以A公司決定，不僅不分紅了，還要搞再融資，按照3.6元一股的價(jià)格，再發(fā)行100萬(wàn)股。
此時(shí)公司新募集資金為360萬(wàn)元，凈資產(chǎn)從120萬(wàn)增加到480萬(wàn)，總股本從100萬(wàn)股增長(zhǎng)到200萬(wàn)股，此時(shí)凈利潤(rùn)=480萬(wàn)*30%=144萬(wàn)，每股收益=144萬(wàn)/200萬(wàn)=0.72元。在10%的回報(bào)率要求下，股價(jià)上漲到7.2元。
股價(jià)從2元上漲到了7.2元，漲幅高達(dá)260%。
案例六
A公司的管理層實(shí)在是太棒了，以至于市場(chǎng)認(rèn)為即使到了第二年，A公司還是有能力繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)銷(xiāo)規(guī)模，10倍的PE實(shí)在是低估了這家公司，應(yīng)該給20倍的PE才合理，由于期末的每股收益是0.72元，20倍的PE對(duì)應(yīng)的股價(jià)則是14.4元，股價(jià)從2元上漲到了14.4元，漲幅高達(dá)620%。
小結(jié)：10%-30%-80%-260%-620%，這就是價(jià)值成長(zhǎng)的魅力。在這個(gè)過(guò)程中，A公司干了下面幾件事情：把當(dāng)年的利潤(rùn)留存下來(lái)；把凈資產(chǎn)收益率從20%提高到30%；進(jìn)行了大規(guī)模再融資，再融資的項(xiàng)目，凈資產(chǎn)收益率和當(dāng)前公司項(xiàng)目持平。
歸根到底，就是A公司在更大的資本規(guī)模下，仍然保持了30%的ROE（凈資產(chǎn)收益率）。
優(yōu)秀企業(yè)的特點(diǎn)是可以進(jìn)行自我復(fù)制（業(yè)務(wù)在更大資本規(guī)模上的實(shí)現(xiàn)），但是難以被對(duì)手復(fù)制（所以ROE可以持續(xù)維持在較高的水平）
3、真實(shí)的世界
上面的案例雖然可以解釋一部分成長(zhǎng)股為什么會(huì)出現(xiàn)暴漲的情況，但是真實(shí)的世界往往比虛擬的模型要復(fù)雜的多。
價(jià)格本身反應(yīng)預(yù)期。也就是說(shuō)，如果一個(gè)企業(yè)是成長(zhǎng)性企業(yè)，那么你很少有機(jī)會(huì)能按照成熟期企業(yè)的估值（案例中是10倍PE）去購(gòu)買(mǎi)。在上述案例中，期初的每股收益是0.2元，如果你期初是按照15倍PE，也就是3元每股的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)，那么即使A公司做到了案例四的地步，期末的股價(jià)3.6元，你的投資收益率也才20%，如果你期初按照20倍PE購(gòu)買(mǎi)，那么在案例四中你不僅賺不到錢(qián)，還要虧損10%。
另外，通常再投資收益率很難高過(guò)現(xiàn)有資產(chǎn)的收益率，想想KFC在一個(gè)城市的擴(kuò)張——總是先在最容易賺到錢(qián)的地方開(kāi)店，然后才考慮人流量更一點(diǎn)的位置。
再者，ROE的大幅提高也并非容易的事情，反倒是下滑更容易一點(diǎn)（再投資收益率低于現(xiàn)有資產(chǎn)收益率，從而拉低總的ROE，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇也可能導(dǎo)致ROE的下滑）
案例中五中的溢價(jià)再融資倒是經(jīng)常發(fā)生，可是一般再融資的規(guī)模總股本的比重都不大，更要命的，再融資募投的項(xiàng)目，實(shí)際收益率經(jīng)常達(dá)不到預(yù)期。
唯一值得慶幸的是，真實(shí)的世界中，成長(zhǎng)性企業(yè)的成長(zhǎng)期一般不止一年，而上面的案例都是假設(shè)A公司只增長(zhǎng)了一年，之后就不增長(zhǎng)了。
我的老師——南添，曾經(jīng)告誡過(guò)我，所有成長(zhǎng)型企業(yè)的終點(diǎn)都是普通企業(yè)，也就是說(shuō)最終估值都會(huì)回到案例一的狀態(tài)，只是我們不知道需要多久回到這個(gè)狀態(tài)，而這（判斷成長(zhǎng)期和成長(zhǎng)空間），正是我們的工作。
普通人理解的安全邊際是市場(chǎng)認(rèn)為A公司值1塊錢(qián)，你認(rèn)為A公司值2塊錢(qián)；我們理解的安全邊際是市場(chǎng)認(rèn)為A公司的成長(zhǎng)期是3年，我們認(rèn)為A公司的成長(zhǎng)期是5年。
4、關(guān)于投資之路
本篇沒(méi)有向上篇那樣，連理論帶操作一起呈現(xiàn)給大家。一方面是成長(zhǎng)股投資中，定性分析的工作占主導(dǎo)，而估值修復(fù)的投資，定量分析占主導(dǎo)；另外一方面，我們?cè)诔砷L(zhǎng)股定量分析方面取得的一些成績(jī)，主要是我老師南添的功勞，我就不做借花獻(xiàn)佛之事了。
其實(shí)投資最重要的事情，不是模仿別人的操作方法，而是明白正確的方向在哪里。齊白石說(shuō)：學(xué)我者生，似我者死。
我最感謝我老師的地方就在于，他在我迷茫的時(shí)候，讓我明白了投資這條路，正確的方向在哪里，研究哪些領(lǐng)域是容易出成績(jī)的。
現(xiàn)在我可以確認(rèn)：誰(shuí)要敢跟我說(shuō)，研究基本面你就輸在起跑線，這人不是騙子就是傻瓜。
當(dāng)然，我也明白，大部分的讀者其實(shí)沒(méi)有能力閱讀和評(píng)判企業(yè)的基本面，這也注定了大部分讀者是不適合本篇的。我只是想說(shuō)，如果你真的想自己做股票投資，好好看看本秘籍的上下兩冊(cè)，認(rèn)真讀讀介紹基本面方面研究的書(shū)籍，而不是去琢磨K線，題材、消息、資金等等，這才是正確的道路，看起來(lái)過(guò)程枯燥，進(jìn)步緩慢，實(shí)際上遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于大部分其他的方法——方向不對(duì)，走的再快也沒(méi)用。
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