· 核心觀點：自8月25日“認房不認貸”納入因城施策政策工具箱以來已近一個月，政策出臺后，房地產市場信心明顯提振，但亦存在后勁邊際減弱、剛需接力不足的風險，有待政策繼續調整優化。具體來看，新房市場情緒高漲，但受新房供應減少、期房交付風險等因素影響，尚未反映在成交量上；二手房掛牌量大幅增加，成交明顯改善，房價止跌企穩，整體情況好于期房。各能級城市表現：京滬>廣深>二線城市>三四線城市。盡管房地產市場回暖的趨勢已經顯現，但改善時間能持續多久尚不確定，存在后勁邊際減弱、剛需接力不足的風險。促進二手房市場流動性恢復是激活整個房地產市場良性循環的“關鍵一躍”，為此可進一步優化前期市場過熱階段出臺的限制性政策，更好滿足剛性需求。目前限制性政策調整優化空間主要在一線城市，比如適當降低首套房的房貸利率加點、調整普宅認定標準等。

· 新房：

①新房市場情緒高漲。由于新房交易稅費一般低于二手房，并且戶型大、房齡新等特點更契合“賣一買一”的改善型需求，成為本輪政策調整的受益市場。中原地產統計的新房來訪指數自9月以來快速拉升，近兩周已經達到5月初以來的最高點 ，說明新樓盤的市場情緒經過了四個多月的低迷后出現了整體性回升。

②但由于過去兩年全行業拿地和開工縮減，新房供應放緩，購房者可選的優質項目減少。此外，期房交付風險也會影響新房銷售，即購房需求更多從新房轉向二手房、從期房轉向現房。

③受上述兩因素影響，新房市場成交量仍處于低位，二線城市整體好于一線城市。9月前20天，30個大中城市日均新房成交套數為3035套，比8月下降12.4%，比去年9月同期下降4.7%。

④隨著政策契機和“金九銀十”旺季到來，部分城市加快了新房上市步伐，近期新房成交量也出現了邊際改善。第38周（9月11日-17日）新房上市面積較上周增長77%，減輕了供給端約束，帶來了新房銷售的邊際好轉，新房成交套數環比上周增加17.1%，比去年同期增長8.8%。

· 二手房：

①從供給端來看，“認房不認貸”的調整鼓勵了“賣一買一”的置換需求，核心一二線城市周增掛牌量比8月周均增長40%，其中京滬增幅接近90%。掛牌量增加不只代表二手房供給增加，也反映了需求的增長，換房需求正在加速入市。

②從成交量來看，二手房整體好于新房，并且一線城市的存量房成交好于二線城市。截至17日，9月前三周10個重點城市二手房成交均值為1.24萬套，環比8月增長5.5%，低基數下比去年同期增長30.7%。其中，京滬比8月增長近30%，8個二線城市中，除青島、成都外，其余6城均比8月進一步下降。

③二手房價有所企穩，但受掛牌量增加影響，房價難有明顯上行。根據70城樣本計算的周度二手房價來看，最新9月17日房價較8月底持平，整體來看二手房價格在政策出臺后逐步企穩。分能級城市來看，一線城市房價在8月下旬快速沖高，9月3日比8月20日上漲3.8%；但隨著掛牌量增加以及市場情緒有所降溫，9月中上旬房價再度走弱，9月17日較3日下降1.9%。二線城市受二手房成交偏弱影響，房價仍在下行。

·展望：

①總的來看，不論新房還是二手房，本輪政策出臺后市場回暖的幅度目前還弱于年初小陽春；并且市場表現依然分化，二手房好于新房，各能級城市表現：京滬>廣深>二線城市>三四線城市。

②展望后續，房地產市場回暖的確定性較強，但改善時間能持續多久尚不確定，目前已經出現后勁減弱、剛需接力不足的風險。政策發布之初，短期市場預期過高，無論是新房來訪指數還是一線城市二手房房價，都在9月初快速沖高。但近期新房來訪指數增速開始放緩；而二手房市場，表現最強勁的一線城市房價經過沖高后已開始環比下降，同時掛牌量大幅增加表明承接置換房的剛需可能仍然偏弱。

③活躍二手房市場是激活整個房地產市場良性循環的“關鍵一躍”，政策可進一步優化調整。按照“認房不認貸”規則，只有賣掉存量房，二套房才能認定為首套，購房門檻才會降低；并且，部分家庭需要賣掉存量房以回籠資金，這也是后續新房與二手房置換需求的主要來源。因此，二手房市場流動性恢復是激活整個房地產市場良性循環的“關鍵一躍”，而剛需對置換房的承接則是市場持續改善的源頭。為此，之前市場過熱階段的限制性政策仍有進一步調整優化空間，主要集中在一線城市，比如適當降低首套房的房貸利率加點、調整普宅認定標準等。

· 風險提示：政策效果后勁邊際減弱、剛需接力不足；廣州調整后,其他一線城市會否跟進具有不確定性；房地產市場下行超預期，政策也會進一步變動。

正 文

1. 8月下旬以來房地產政策密集調整

7月24日中央政治局會議指出“適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策，因城施策用好政策工具箱，更好滿足居民剛性和改善性住房需求”。

隨后，一系列調整優化的政策在8月下旬開始密集推出。主要包括三方面，一是一線城市在內各地全面執行“認房不認貸”政策；二是央行和金融監管總局發文下調首套、二套首付比例下限至20%和30%，下調二套房貸利率下限至“5年期以上LPR+20基點”，并降低存量房貸利率；三是廣州、南京、武漢等一批重點城市先后優化限購政策。據中指研究院統計，自9月初以來，已有近二十個重點城市放松限購，政策利好不斷釋放。

市場信心在政策出臺后迅速提升。據中指研究院在9月4-6日的調研顯示, 新政后居民購房信心改善明顯，其中北京、上海在政策出臺后，購房意愿強于上月的受訪者占比提升超15個百分點，廣州、深圳提升幅度相對較小，分別提升7、10個百分點。

從8月25日“認房不認貸”納入因城施策政策工具箱算起,至今已近一個月,這段時期房地產市場實際表現如何?

2. 政策出臺近一個月，房地產市場表現如何？

自8月25日“認房不認貸”納入因城施策政策工具箱以來已近一個月，政策出臺后，房地產市場信心明顯提振。新房市場情緒高漲，但受新房供應減少、期房交付風險等因素影響，尚未反映在成交量上；二手房掛牌量大幅增加，成交明顯改善，房價止跌企穩，整體情況好于期房。各能級城市表現：京滬>廣深>二線城市>三四線城市。盡管房地產市場回暖的確定性已經較強，但改善時間能持續多久尚不確定，存在后勁減弱、剛需接力不足的風險。促進二手房市場流動性恢復是激活整個房地產市場良性循環的“關鍵一躍”，為此可進一步優化前期市場過熱階段出臺的限制性政策，更好滿足剛性需求。目前限制性政策調整優化空間主要在一線城市，比如適當降低首套房的房貸利率加點、調整普宅認定標準等。

2.1.新房：市場情緒高漲，但受供給減少、期房交付影響，成交量改善滯后

新房市場情緒高漲。由于新房交易稅費一般低于二手房，并且戶型大、房齡新等特點更契合“賣一買一”的改善型需求，成為本輪政策調整的受益市場。中原地產統計的新房來訪指數自9月以來快速拉升，近兩周已經達到5月初以來的最高點[1]，說明新樓盤的市場情緒經過了四個多月的低迷后出現了整體性回升。

但由于過去兩年全行業拿地和開工縮減，新房供應放緩，購房者可選的優質項目減少。今年1-8月，100大中城市住宅用地的成交規劃建筑面積為1.78億平米，僅為2021年同期的46%。在房地產開發投資環節中，拿地情況直接決定后續開工強弱，國家統計局發布的今年前8個月商品住宅新開工面積為4.7億平，同樣只有2021年同期的46%。拿地和開工減少，新房供應亦隨之放緩。以上海為例。上海30天滾動的日均新開盤項目套數在8月31日前后只有292套，2010年以來長期歷史均值為470套左右，2020年以來平均也有436套。中指監測數據顯示，重點50城的新房上市面積在5-8月已經連續4個月處于近五年最低水平，只有2019-2021年的一半左右。

除供給減少外，期房交付風險也會影響新房銷售，即購房需求更多從新房轉向二手房、從期房轉向現房。隨著房企資金面惡化，近兩年市場對期房交付的擔憂加劇。這一擔憂的結果便是二手房替代新房、現房替代期房。今年前8個月，期房銷售面積較2021年同期減少43%，而現房則增長15%；在新房銷售中，期房占比從2021年底的90%降至今年8月的83%，近7個點的份額被現房替代，除此之外還有相當一部分期房需求被二手房替代，從而導致新房整體銷售減少。

受新增供給減少和期房交付風險的雙重影響，新房市場盡管情緒高漲，但成交量仍處于低位，二線城市整體好于一線城市。9月前20天，30個大中城市日均新房成交套數為3035套，比8月下降12.4%，比去年9月同期下降4.7%。一線城市的供給約束比二線更顯著，新房成交量環比下降10.5%，同比下降28.1%。二線城市由于供給約束更小，同時近期需求端放松力度更大，除“認房不認貸”外，另有武漢、西安等一批城市優化限購、調整首付比例，新房銷售情況表現更好。9月前20天，二線城市成交套數環比8月僅下降3.7%，同比增長29%。

隨著政策契機和“金九銀十”旺季到來，部分城市加快了新房上市步伐，近期新房成交量也出現了邊際改善。據克而瑞統計的64個重點監測城市商品住宅供應規模數據，第38周（9月11日-17日），全國重點城市取得預售證面積590萬平方米，較上周增長77%[1]。新房加快上市，減輕了供給端約束，帶來了新房銷售的邊際好轉，第38周30大中城市新房成交套數環比上周增加17.1%，比去年同期增長8.8%。

2.2. 二手房：整體好于新房，掛牌增加、成交改善、房價企穩

從供給端來看，“認房不認貸”的調整鼓勵了“賣一買一”的置換需求，核心一二線城市掛牌量大增。根據克而瑞的統計，16個一二線城市第37周（9月4日-10日）的新增二手房掛牌量共有6.6萬套左右，較前周和8月周均分別增長13%、40%。其中，一線城市增量明顯更多，4個一線城市新增掛牌量較8月周均增長68%，并且京滬新增多于廣深，前兩者增幅近90%，后兩者僅為30%上下；二線城市新增掛牌量較8月周均增長27%。掛牌量增加不只代表二手房供給增加，也反映了需求的增長，換房需求正在加速入市。

從成交量來看，二手房整體好于新房，并且一線城市的存量房成交好于二線城市。從監測的10個重點一二線城市二手房成交量來看，截至17日，9月前三周成交均值為1.24萬套，環比8月增長5.5%，低基數下比去年同期增長30.7%。二手房成交整體情況要好于新房，不僅是因為新房供應減少，與期房交付風險也有一定關系。分能級來看，一線城市此前執行限貸限購更嚴格，“認房不認貸”政策調整后，所釋放的積壓換房需求也更多；同時隨著掛牌量增加，存量房市場的供給比新房市場更充足。具體來看，9月前三周環比8月，增速最高的是京滬，兩地增長均近30%[1]，深圳增長4.9%；二線城市成交量大多環比下降，青島、成都分別環比8月增長6.7%、4.0%，其他6個城市包括南京、蘇州、杭州、廈門、東莞、南寧，成交量環比均在下降。

9月以來二手房價有所企穩，但受掛牌量增加影響，房價難有明顯上行。根據70城樣本計算的周度二手房價來看，最新9月17日房價較8月底持平，整體來看二手房價格在政策出臺后逐步企穩。分能級城市來看，一線城市房價在8月下旬快速沖高，9月3日比8月20日上漲3.8%；但隨著掛牌量增加以及市場情緒有所降溫，9月中上旬房價再度走弱，9月17日較3日下降1.9%。二線城市受二手房成交偏弱影響，房價仍在下行，9月17日較政策前的8月27日下跌0.3%，但跌幅較上月的1.2%有所收窄。三線城市受整體市場情緒帶動，二手房價在近兩周小幅上行，9月17日較3日上漲0.5%。

2.3.活躍二手房是激活房地產市場的“關鍵一躍”，需求端政策仍有進一步調整空間

總的來看，不論新房還是二手房，本輪政策出臺后市場回暖的幅度目前還弱于年初小陽春；并且市場表現依然分化，二手房好于新房，各能級城市表現：京滬>廣深>二線城市>三四線城市。針對前一種分化，新房供給減少和期房交付風險是主要影響因素。后一種分化，則源于不同城市的住房需求差異。根據2020年第七次人口普查數據，我國三百多個地級市中，經濟越發達地區（人均GDP越高），人均住房越短缺。人均住房少于1間的地區可認定為住房短缺，亦存在較大的需求空間。337個地級及以上城市中，4個一線城市的人均住房全部少于1間， 25.8%的二線城市少于1間，三四線城市則只有17.5%，可見能級越高的城市，住房需求空間越大。

展望后續，房地產市場回暖的確定性較強，但改善時間能持續多久尚不確定，存在后勁減弱、剛需接力不足的風險。政策發布之初，短期市場預期過高，無論是新房來訪指數還是一線城市二手房房價，都在9月初快速沖高。但近期新房來訪指數增速開始放緩；而二手房市場，表現最強勁的一線城市房價經過沖高后已開始環比下降，同時掛牌量大幅增加表明承接置換房的剛需可能仍然偏弱。

活躍二手房市場是激活整個房地產市場良性循環的“關鍵一躍”。按照“認房不認貸”規則，只有賣掉存量房，二套房才能認定為首套，購房門檻才會降低；并且，部分家庭需要賣掉存量房以回籠資金，這也是后續新房與二手房置換需求的主要來源。因此，二手房市場流動性恢復是激活整個房地產市場良性循環的“關鍵一躍”，而剛需對置換房的承接則是市場持續改善的源頭。

為進一步激活市場良性循環，更好滿足剛性購房需求，房地產需求端政策或仍有進一步調整優化空間。當前三四線城市的限制性政策較少，二線城市經過本輪調整后，可調整優化的政策空間也已不大，未來政策重心仍在一線城市，要在維持房價平穩和更好滿足剛需之間取得平衡，或可調整以下兩方面。一是適當降低首套房的房貸利率加點。四個一線城市中，除廣州房貸利率下限為LPR外，北上深均有額外加點，分別在5年期LPR基礎上加55、35、30基點，較LPR-20基點的全國利率下限差距較大，可適當小幅下調加點。二是與時俱進調整普宅認定標準。目前北京和上海的普宅認定標準大致是10年前制定，北京為五環內“單價<3.96萬元/平米”或“總價<468萬”，上海為內環總價不超過450萬。經過近十年房地產市場的發展，目前京滬兩地滿足普宅要求的住房均較少，這意味著剛需群體必須以非普宅標準承受更高的購房門檻。

3. 風險提示

（1）政策效果后勁邊際減弱、剛需接力不足；

（2）廣州調整后,其他一線城市會否跟進具有不確定性；

（3）房地產市場下行超預期，政策也會進一步變動。

注：本文來自德邦證券于2023年9月23日發布的《【德邦宏觀蘆哲&占爍】 地產政策優化，效果如何？》，分析師：蘆哲S0120521070001；占爍S0120122070060