零擔(dān)行業(yè)龍頭德邦物流上市在即，招股說明書披露16全年?duì)I業(yè)收入170億元，凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)3.8億元，IPO擬公開發(fā)行不超過1.5億股。
此文以德邦即將上市為切入點(diǎn)，來分析零擔(dān)和快遞，你認(rèn)為將來零擔(dān)和快遞會(huì)融合嗎？希望此文能帶給你一些思考。
核心觀點(diǎn)
德邦物流：零擔(dān)行業(yè)佼佼者，積極探索快遞業(yè)務(wù)
德邦為零擔(dān)行業(yè)中的佼佼者，零擔(dān)起家，隨后逐漸將業(yè)務(wù)擴(kuò)展到整車、快遞等物流領(lǐng)域。公司近年來通過與事業(yè)合伙人進(jìn)行末端網(wǎng)點(diǎn)合作、加大運(yùn)輸中外請(qǐng)車輛比例等方式，組織架構(gòu)逐漸走向輕重混合。
零擔(dān)行業(yè)增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)共振，整體增速遜于快遞
零擔(dān)具有2B屬性，因此其增速與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的活躍度息息相關(guān)；而近十年的快遞市場(chǎng)收到的是網(wǎng)絡(luò)零售的拉動(dòng)，消費(fèi)和互聯(lián)網(wǎng)屬性較強(qiáng)，因此即便近年來快遞行業(yè)增速隨著網(wǎng)絡(luò)零售向下，但整體仍為高成長(zhǎng)性行業(yè)，增速快于零擔(dān)。
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分散，內(nèi)外參與者眾多
與美歐成熟市場(chǎng)相比，中國(guó)的零擔(dān)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局十分分散，CR20份額僅在12.8%。零擔(dān)市場(chǎng)可以進(jìn)一步劃分為三種競(jìng)爭(zhēng)者：
1. 全國(guó)型公司，數(shù)量少，該領(lǐng)域內(nèi)的集中度高于整個(gè)零擔(dān)市場(chǎng)；
2. 區(qū)域型公司，深耕某地區(qū)，網(wǎng)絡(luò)深度強(qiáng)；
3. 專線型公司。
與此同時(shí)，零擔(dān)市場(chǎng)面臨著外來競(jìng)爭(zhēng)者尤其是快遞的競(jìng)爭(zhēng)，快遞與零擔(dān)由于業(yè)務(wù)流程相差不大，因此進(jìn)入零擔(dān)行業(yè)難度不高，而快遞企業(yè)出于成本優(yōu)化、客戶粘度等角度，已有多家企業(yè)如順豐、中通、百世開始涉足零擔(dān)貨運(yùn)領(lǐng)域。
對(duì)比順豐與德邦，如何看待零擔(dān)行業(yè)格局
二者于細(xì)分行業(yè)中所處的類似位置：同樣以相對(duì)重資產(chǎn)的形式起家，同樣通過高時(shí)效、高準(zhǔn)確性服務(wù)高附加值客戶，兩家公司面臨的競(jìng)爭(zhēng)格局也極其類似：
加盟輕資產(chǎn)在網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)展的速度上占據(jù)優(yōu)勢(shì)，正如通達(dá)系之于順豐，排名在德邦身后的網(wǎng)絡(luò)型零擔(dān)公司，也正在依靠輕資產(chǎn)的高速擴(kuò)張模式進(jìn)行追趕，并通過細(xì)分產(chǎn)品、提升效率等方式對(duì)德邦所在的高附加值業(yè)務(wù)造成沖擊。
德邦物流：零擔(dān)行業(yè)佼佼者
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股權(quán)結(jié)構(gòu)與募投項(xiàng)目
股權(quán)結(jié)構(gòu)
德邦物流最初前身是廣東德邦，而后于2009年，崔維星和德邦控股發(fā)起設(shè)立德邦股股份，并在2010年底完成對(duì)廣東德邦全部經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的收購(gòu)（廣東德邦下屬36家公司的股權(quán)，以及廣東的邦的全部物流業(yè)務(wù)資產(chǎn)），后續(xù)歷經(jīng)七次增資，七次股權(quán)轉(zhuǎn)讓及引入外部投資者，德邦注冊(cè)資本達(dá)8.6億元。
目前公司實(shí)際控制人崔衛(wèi)星通過直接與間接持股方式總共控制公司33.04%股權(quán)。截至2016年12月31日，公司共有全資子公司73家，其中全資一級(jí)子公司64家，全資二級(jí)子公司9家，參股公司8家，無合營(yíng)企業(yè)及聯(lián)營(yíng)企業(yè)。
圖1：德邦物流股權(quán)結(jié)構(gòu)（上市前）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
募投項(xiàng)目
公司計(jì)劃使用募集金額29.88億元，募投項(xiàng)目涵蓋四大方面，分別為直營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)、運(yùn)輸車輛購(gòu)置、快遞車輛及設(shè)備購(gòu)置以及信息一體化平臺(tái)，項(xiàng)目建設(shè)周期均為2015-2017年。
我們認(rèn)為德邦本次募投項(xiàng)目的投放，目的是為了加強(qiáng)快運(yùn)網(wǎng)絡(luò)的深度（尤其在華南華東）與廣度（中西部的覆蓋面），加強(qiáng)對(duì)網(wǎng)絡(luò)和成本的掌控能力（購(gòu)買運(yùn)輸車輛、信息平臺(tái)）以及進(jìn)一步打造快遞網(wǎng)絡(luò)。
業(yè)務(wù)架構(gòu)：零擔(dān)起家，物流產(chǎn)品豐富化
德邦物流主營(yíng)業(yè)務(wù)是基于公路運(yùn)輸直營(yíng)網(wǎng)絡(luò)開展公路快運(yùn)業(yè)務(wù)以及快遞業(yè)務(wù)，為客戶提供覆蓋國(guó)內(nèi)主要城市的標(biāo)準(zhǔn)化貨物運(yùn)輸和配送服務(wù)。
其中，公路快運(yùn)主要包括零擔(dān)運(yùn)輸和整車運(yùn)輸兩種類型，零擔(dān)又根據(jù)不同情況分為若干類型。除公路運(yùn)輸，公司還利用航空運(yùn)輸代理進(jìn)行部分空運(yùn)業(yè)務(wù)（精準(zhǔn)空運(yùn)業(yè)務(wù)）。
另外公司利用自身物流基礎(chǔ)，為客戶提供其余附加服務(wù)（如代收貨款、保價(jià)運(yùn)輸?shù)龋?/span>、物流倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)、金融服務(wù)等。
圖2：德邦主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
收入增速與占比：零擔(dān)業(yè)務(wù)為基，快遞貢獻(xiàn)增速
從公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入角度，近年來收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出日漸豐富的特征，零擔(dān)業(yè)務(wù)增速平緩，占比逐步下行，由2013年的94.7%下移至2016年的62.8%；
與此同時(shí)整車貨運(yùn)與快遞業(yè)務(wù)呈現(xiàn)出較高增速，其中尤以2013年開始開展的快遞為甚，得益于業(yè)務(wù)開展初期的高速增長(zhǎng)，2013-2016業(yè)務(wù)收入CAGR達(dá)到500%以上，2016年已貢獻(xiàn)公司24.1%的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。
圖3：2012-2016年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)、凈利潤(rùn)及其增速（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖4：2014-2016公司零擔(dān)、整車、快遞業(yè)務(wù)收入增速（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖5：德邦物流收入占比（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
從盈利能力角度，公司毛利的主要來源為零擔(dān)板塊，其中2014-2015兩財(cái)年更是因?yàn)榭爝f子版塊的虧損，零擔(dān)毛利率占比超過100%，毛利結(jié)構(gòu)的變化發(fā)生在2016：快遞板塊經(jīng)過了3年的虧損期，終于實(shí)現(xiàn)毛利率的轉(zhuǎn)正，與此同時(shí)整車業(yè)務(wù)毛利占比也在連年提高。
圖6：公司各版塊毛利額占比（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖7：公司各版塊毛利率水平（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
公路快運(yùn)
公司的公路快運(yùn)主要根據(jù)所運(yùn)貨物重量進(jìn)行分類，總體分為輕貨（單票30KG以下）、小票零擔(dān)（單票30-500KG）、大票零擔(dān)（單票500-6000KG），這三種屬于零擔(dān)運(yùn)輸，除此之外，還有整車業(yè)務(wù)（單票6000KG以上）。
其中，公司營(yíng)業(yè)部經(jīng)營(yíng)的側(cè)重點(diǎn)事單票重量在30-500KG以及體積相對(duì)規(guī)整且不超過3立方米的貨物（即小票零擔(dān)）。
零擔(dān)
零擔(dān)業(yè)務(wù)包括精準(zhǔn)卡航、精準(zhǔn)城運(yùn)和精準(zhǔn)汽運(yùn)，其中德邦將精準(zhǔn)卡航和汽運(yùn)屬于高時(shí)效性的零擔(dān)運(yùn)輸服務(wù)，兩者針對(duì)分別針對(duì)長(zhǎng)、短途的運(yùn)輸；而精準(zhǔn)汽運(yùn)則是普通公路快運(yùn)。
1) 精準(zhǔn)卡航：精準(zhǔn)卡航用于運(yùn)輸起終點(diǎn)在480KM以上的貨物，已經(jīng)基本覆蓋珠三角、長(zhǎng)三角及京津唐地區(qū)；精準(zhǔn)卡航業(yè)務(wù)的車輛采用進(jìn)口VOLVO/SCANIA等高端全封閉廂式車卡車，車輛用油嚴(yán)密的電子系統(tǒng)控制，同時(shí)配有GPS全球定位，實(shí)現(xiàn)全程貨物跟蹤。
2) 精準(zhǔn)城運(yùn)：精準(zhǔn)城運(yùn)業(yè)務(wù)用于運(yùn)輸起終點(diǎn)在480KM以內(nèi)的貨物，已經(jīng)基本覆蓋珠三角、長(zhǎng)三角及京津唐、山東、遼寧、川渝區(qū)域城市間；精準(zhǔn)城運(yùn)業(yè)務(wù)的貨物將優(yōu)先配載。
3) 精準(zhǔn)汽運(yùn)：精準(zhǔn)汽運(yùn)業(yè)務(wù)是公司普通公路快運(yùn)產(chǎn)品，覆蓋區(qū)域均有運(yùn)營(yíng)，沒有運(yùn)輸距離限制。在保證前兩種業(yè)務(wù)的前提下，盡量配載該項(xiàng)業(yè)務(wù)，時(shí)效性略低，運(yùn)輸價(jià)格相對(duì)較低。
德邦物流的業(yè)務(wù)特點(diǎn)就在于其精準(zhǔn)送達(dá)業(yè)務(wù)，從公司歷年收入來看，精準(zhǔn)卡航/城運(yùn)收入占零擔(dān)收入65%以上。
圖8：公司零擔(dān)板塊細(xì)分收入及增速
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖9：公司零擔(dān)板塊收入結(jié)構(gòu)（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
整車業(yè)務(wù)
公司的整車業(yè)務(wù)指單票貨物重量在6000KG以上的產(chǎn)品，該項(xiàng)業(yè)務(wù)采用門到門的直達(dá)運(yùn)輸，且車輛全部為車齡在5年以下。
另外，公司還提供有專人貨物跟蹤服務(wù)。公司針對(duì)整車業(yè)務(wù)搭建了外請(qǐng)車認(rèn)證平臺(tái)和整車運(yùn)力池，有效降低了整車的經(jīng)營(yíng)成本。
整車業(yè)務(wù)對(duì)收入的貢獻(xiàn)逐年增加，主要原因是營(yíng)改增政策后，公司積極開拓公路快運(yùn)的其他細(xì)分市場(chǎng)的成果，通過為對(duì)貨量大且需求量穩(wěn)定的客戶提供專項(xiàng)定制化整車業(yè)務(wù)，帶動(dòng)業(yè)務(wù)量高速增長(zhǎng)，2016年整車業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入19.42億元，同比增長(zhǎng)79%，2013年到2016年復(fù)合增速達(dá)90.5%。
快遞
公司快遞業(yè)務(wù)始于2013年11月，采取“快遞最后一公里+現(xiàn)有公路運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)”模式，截止2016年底，快遞業(yè)務(wù)覆蓋國(guó)內(nèi)31個(gè)省及直轄市，2013年末網(wǎng)點(diǎn)332個(gè)，2016年底快遞營(yíng)業(yè)部4983個(gè)（不含事業(yè)合伙人網(wǎng)點(diǎn)）。
公司對(duì)于快遞業(yè)務(wù)定位是“中國(guó)性價(jià)比最高的重貨快遞”，快遞業(yè)務(wù)主要是針對(duì)貨物重量1.5-30KG的物品。3-30公斤貨物是現(xiàn)有快遞公司的盲點(diǎn)，貨運(yùn)起家的德邦在這方面優(yōu)勢(shì)明顯，因?yàn)樵谟羞@一部分業(yè)務(wù)需求的客戶，往往也是德邦傳統(tǒng)B2B客戶的延伸，為此德邦專門推出360特惠件，即針對(duì)3公斤-60斤貨物。
從業(yè)務(wù)量來看，公司快遞業(yè)務(wù)量在過去幾年中呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)，于2016年突破1億件大關(guān)，達(dá)1.6億件，但市場(chǎng)份額依舊較小，僅0.5%。
圖10：2014-2016年公司快遞業(yè)務(wù)收入及增速
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖11：2014-2016年公司快遞業(yè)務(wù)量及增速
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
2016年公司快遞平均單價(jià)為25.42元/件，橫向?qū)Ρ冗h(yuǎn)高于行業(yè)同時(shí)期12-13元左右的平均水平，我們認(rèn)為其主因來自于德邦對(duì)快遞的“大件定位”；
另一方面，德邦快遞平均單價(jià)的下行走勢(shì)也與行業(yè)趨同，從公司自身角度給出的解釋是：?jiǎn)蝺r(jià)下行一方面是由于公司為了搶占市場(chǎng)而推出的優(yōu)惠活動(dòng)，另一方面由于電商件占比增加，而電商件由于重量相對(duì)較輕，業(yè)務(wù)量也較大，導(dǎo)致定價(jià)較低，從而拉低了快遞的平均單價(jià)。
圖12：2014-2016德邦物流快遞單價(jià)
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
其他業(yè)務(wù)
航空運(yùn)輸代理
德邦將航空運(yùn)輸代理業(yè)務(wù)命名為精準(zhǔn)空運(yùn)業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)模式是與國(guó)內(nèi)主要航空公司建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，代理航司的空運(yùn)物流服務(wù)。
其他業(yè)務(wù)
也為客戶提供部分附加服務(wù)，包括：代收價(jià)款、保價(jià)運(yùn)輸、安全包裝、簽收回單、綜合信息服務(wù)、上門接送貨、短期貨物倉(cāng)儲(chǔ)等。
如2015年10月，公司在業(yè)務(wù)量較大的地方開始為客戶提供倉(cāng)儲(chǔ)供應(yīng)鏈服務(wù)；2016年開始，公司開始為客戶提供小額貸款和保理業(yè)務(wù)。
資產(chǎn)與組織結(jié)構(gòu)
分撥中心覆蓋全國(guó)，網(wǎng)絡(luò)成熟度高
截至2016年12月31日，公司在32個(gè)省市，擁有5320個(gè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)（不含事業(yè)合伙人網(wǎng)點(diǎn)），覆蓋315個(gè)地區(qū)級(jí)城市，在廣州、上海、北京、武漢、鄭州等區(qū)域重點(diǎn)的運(yùn)輸樞紐等城市，建立了114個(gè)分撥中心（其中樞紐級(jí)分撥中心1處，轉(zhuǎn)運(yùn)外場(chǎng)31處，集配站27處，運(yùn)作部55處。）。
圖13：德邦業(yè)務(wù)輻射分布圖
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
網(wǎng)絡(luò)建設(shè)直營(yíng)向合伙
德邦歷來有“零擔(dān)行業(yè)的順豐”之稱，原因在于公司堅(jiān)持以直營(yíng)網(wǎng)絡(luò)方式構(gòu)建運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，而隨著貨物運(yùn)輸量的增加，公司于2015年8月啟動(dòng)事業(yè)合伙人計(jì)劃，邀請(qǐng)公司業(yè)務(wù)網(wǎng)點(diǎn)中部分支線所在地區(qū)具備物流配送能力的個(gè)人或公司成為公路快運(yùn)和快遞業(yè)務(wù)的事業(yè)合伙人。
截至2016年12月31日，公司事業(yè)合伙人個(gè)體總計(jì)5190個(gè)，承攬貨量占到總貨量的4.88%，數(shù)量較2015年底的905個(gè)呈現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。
德邦物流總部與事業(yè)合伙人合作模式包括以下三種：a）合伙人收貨/攬收，德邦中轉(zhuǎn)運(yùn)輸，德邦送貨/派送；b）德邦收貨/攬收，德邦中轉(zhuǎn)運(yùn)輸，合伙人送貨/派送；c）合伙人收貨/攬收，德邦中轉(zhuǎn)運(yùn)輸，合伙人送貨/派送。
可以看出德邦的合伙人模式與快遞的加盟模式差異不大，同樣是總公司掌握核心的干線運(yùn)輸，合伙人自負(fù)盈虧，總部向其收取運(yùn)輸與派送費(fèi)用。
圖14：德邦物流事業(yè)合伙人模式
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
運(yùn)輸模式自有向混合
公司擁有營(yíng)運(yùn)車輛11191輛（剔除半掛車后營(yíng)運(yùn)車輛10211輛），984條運(yùn)輸專線（其中長(zhǎng)途線路681條，短途線路303條），連接各地經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)及分撥中心。根據(jù)招股說明書內(nèi)容，公司運(yùn)輸車輛等資產(chǎn)目前賬面凈值11.3億元，占總資產(chǎn)的19.8%。
近年來公司在運(yùn)力上逐漸從自由運(yùn)力向自由-外請(qǐng)混合模式過渡，2014年公司自有車運(yùn)力占比達(dá)到63.66%，而16年公司自由運(yùn)力占比僅有43.79%。
圖15：2014-2016德邦物流自有車運(yùn)力VS外請(qǐng)車運(yùn)力
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
成本分析：人力成本與運(yùn)費(fèi)占比最高
自2014年公司加大物流網(wǎng)絡(luò)布局，加大營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)力度后，主營(yíng)業(yè)務(wù)成本其逐年增加，2015年及2016年分別同比增加28.0%及33.3%，主要是是由于公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張、貨量大幅增長(zhǎng)所致。
從營(yíng)業(yè)成本構(gòu)成來看，人工成本及運(yùn)費(fèi)占比最大，且有逐年增加的趨勢(shì)，2016年占比分別為42.6%和38.9%，兩者合計(jì)占營(yíng)業(yè)成本的比重達(dá)到81.5%。
人工成本的增長(zhǎng)主要是社會(huì)勞動(dòng)力成本上漲、業(yè)務(wù)擴(kuò)張對(duì)勞動(dòng)力的需求增多以及公司對(duì)一線員工的薪酬激勵(lì)。
運(yùn)費(fèi)增長(zhǎng)一方面是由于公司線路增加及業(yè)務(wù)量的增長(zhǎng)導(dǎo)致運(yùn)費(fèi)整體上漲，另一方面公司在拓展新業(yè)務(wù)初期，外請(qǐng)車較多且成本相對(duì)自有車較高，隨著公司新業(yè)務(wù)的成熟，未來勢(shì)必增加自有車的比重，在降低成本的同時(shí)提升運(yùn)輸效率和服務(wù)質(zhì)量。
圖16：2014-2016德邦物流成本結(jié)構(gòu)
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
從德邦看零擔(dān)：行業(yè)分散，物流融合
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零擔(dān)：公路貨運(yùn)子行業(yè)，商業(yè)活動(dòng)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)
公路物流因其具有門到門直接運(yùn)輸、機(jī)動(dòng)性高、容易裝車運(yùn)輸?shù)忍攸c(diǎn)，一直是陸域面積較大國(guó)家的首選物流方式。近年來，由于我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不斷加強(qiáng)，公路運(yùn)輸優(yōu)勢(shì)也日益顯現(xiàn)，按照交通部公、鐵、水、管道的劃分口徑，過去十年公路運(yùn)輸量地位維持穩(wěn)定，占全國(guó)貨運(yùn)量比例75%左右。
按照運(yùn)送貨物的體積或重量，整個(gè)公路物流又可以細(xì)分為三類，邏輯為貨物的由重到輕、由整體到零散，依次分別為整車運(yùn)輸、零擔(dān)運(yùn)輸與快遞。
其中零擔(dān)介于整車與快遞之間，指貨主所托運(yùn)的貨物在重量或者體系上無法達(dá)到整車運(yùn)輸?shù)臉?biāo)準(zhǔn)，因此由貨運(yùn)公司安排和其他托運(yùn)貨物拼裝成一輛貨車后進(jìn)行運(yùn)輸。運(yùn)輸重量通常在30kg-3噸之間。
圖17：鐵路、公路、水路、管道貨運(yùn)量占比（%）
資料來源：交通運(yùn)輸部，天風(fēng)證券研究所
圖18：公路貨運(yùn)領(lǐng)域占比（%）
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
根據(jù)物流沙龍數(shù)據(jù)，中國(guó)零擔(dān)市場(chǎng)規(guī)模在1.04億元左右，占整個(gè)公路運(yùn)輸市場(chǎng)的24%，我們認(rèn)為公路零擔(dān)運(yùn)輸行業(yè)由于客戶多為小型貨主的原因，其增速與純消費(fèi)+互聯(lián)網(wǎng)驅(qū)動(dòng)的快遞行業(yè)難以比肩，整體受經(jīng)濟(jì)活動(dòng)（貿(mào)易商）活躍度的影響較大，因此在增速上將弱于快遞，這一點(diǎn)從德邦自身零擔(dān)業(yè)務(wù)的收入增速也有所體現(xiàn)。
圖19：德邦零擔(dān)業(yè)務(wù)VS當(dāng)年GDP增速
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖20：快遞業(yè)務(wù)量增速受到網(wǎng)絡(luò)零售帶動(dòng)
資料來源：國(guó)家郵政局，天風(fēng)證券研究所
零擔(dān)行業(yè)基本情況：門檻較低，多方競(jìng)爭(zhēng)
低門檻致格局零散，全國(guó)網(wǎng)絡(luò)型公司寥寥
零擔(dān)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)：整體格局零散，收入德邦第一
我國(guó)的公路貨運(yùn)行業(yè)起步較晚，而且并未經(jīng)歷過嚴(yán)格的運(yùn)輸管制年代，因此在起步階段過后中國(guó)較快地進(jìn)入了粗放式發(fā)展的成長(zhǎng)期。
對(duì)于零擔(dān)行業(yè)整體來說，由于沒有經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的特殊限制，市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻較低，故而整體的競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)非常松散，尤其當(dāng)對(duì)標(biāo)歐美市場(chǎng)時(shí)可以發(fā)現(xiàn)：美國(guó)前20強(qiáng)的零擔(dān)企業(yè)占據(jù)全市場(chǎng)87%的份額，而中國(guó)市場(chǎng)發(fā)展至2015年，CR20也僅有12.8%。
圖21：2010-2014年中國(guó)零擔(dān)物流企業(yè)數(shù)量
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
圖22：中、美零擔(dān)前20強(qiáng)所占市場(chǎng)份額
資料來源：物流沙龍，天風(fēng)證券研究所
從2014-2015的行業(yè)公司排名來看，德邦仍然占據(jù)行業(yè)第一的位置，但其領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)正在逐步縮小，以中鐵物流為例，收入上，2014年德邦收入為其4.2x，但公司通過15年48%的收入增速，在15年將比例縮小至2.8x。
類推到天地華宇、佳吉快運(yùn)等參與者，也同樣逐步縮小與德邦的差距，排名在德邦之后的輕資產(chǎn)類型公司，有可能是通過更加靈活的組織機(jī)構(gòu)等優(yōu)勢(shì)加速擴(kuò)張并深化網(wǎng)絡(luò)，從而在規(guī)模與業(yè)績(jī)上體現(xiàn)出較強(qiáng)的沖勁。
全網(wǎng)、區(qū)域、專線，混合競(jìng)爭(zhēng)，細(xì)分市場(chǎng)集中度高于全行業(yè)
公路快運(yùn)貨運(yùn)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)規(guī)模和發(fā)展水平參差不齊，既有已初具規(guī)模、擁有全國(guó)或區(qū)域性運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)的公司，也有經(jīng)營(yíng)專線運(yùn)輸?shù)闹行∑髽I(yè)，部分個(gè)體私營(yíng)業(yè)主也可以憑借較少的資金和人力投入開展相對(duì)低端的公路零擔(dān)貨運(yùn)業(yè)務(wù)。
因此我們可以將零擔(dān)行業(yè)劃分為全國(guó)網(wǎng)絡(luò)型、區(qū)域型與專線型的公司，三種類型分別代表了不同的業(yè)務(wù)特點(diǎn)和準(zhǔn)入門檻。
1） 全國(guó)型：以德邦物流、中鐵物流、天地華宇為代表，具有全國(guó)性的網(wǎng)絡(luò)能力，對(duì)網(wǎng)絡(luò)信息、路由設(shè)計(jì)、運(yùn)輸能力等要求較高。
對(duì)比區(qū)域與專線，全國(guó)型網(wǎng)絡(luò)零擔(dān)公司的數(shù)量較少，因此如果我們只考慮全國(guó)型公司的細(xì)分領(lǐng)域，其集中度應(yīng)遠(yuǎn)高于行業(yè)整體；
2） 區(qū)域型：區(qū)域型的零擔(dān)企業(yè)在數(shù)量上多于全國(guó)性零擔(dān)，這類企業(yè)往往深耕一隅，如華南或華東，相比全國(guó)類公司其網(wǎng)絡(luò)下沉更深，甚至可能實(shí)現(xiàn)省內(nèi)無盲點(diǎn)配送。
缺點(diǎn)是難以觸及區(qū)域之外的貨源，如果需要發(fā)省外貨，通常需要尋找外部的合作方；
3） 專線型：專線型公司往往有相對(duì)固定的始發(fā)點(diǎn)與終點(diǎn)，專跑這一段線路，專線型公司有時(shí)不拘零擔(dān)或整車運(yùn)輸。
快遞與零擔(dān)行業(yè)不同，快遞的物流需求往往較為隨機(jī)，這是由網(wǎng)絡(luò)零售市場(chǎng)中商品的供需碎片化而決定的，因此快遞公司必須具備全網(wǎng)能力，以確保商品能夠送達(dá)顧客手中；
但就零擔(dān)而言，2B屬性決定了其物流線路具有一定的“慣性”，這就給予了區(qū)域性與專線型的零擔(dān)公司以生存空間：這類型公司只需要滿足區(qū)域或?qū)ｉT線路的商品流轉(zhuǎn)需求即可，同時(shí)在小型區(qū)域市場(chǎng)內(nèi)，它們同時(shí)還是全網(wǎng)絡(luò)零擔(dān)公司的競(jìng)爭(zhēng)者。
快遞與零擔(dān)：城里的人想出來，城外的人想進(jìn)去
目前，快遞企業(yè)和零擔(dān)在很多環(huán)節(jié)相似，特別是短距離快遞業(yè)務(wù)更多的依靠的是公路運(yùn)輸?shù)姆绞竭M(jìn)行，因而除了專注于公路快運(yùn)業(yè)務(wù)的企業(yè)，部分以快遞為主營(yíng)業(yè)務(wù)的企業(yè)，也往外延伸業(yè)務(wù)范圍，開展公路快運(yùn)業(yè)務(wù)，進(jìn)一步加劇了競(jìng)爭(zhēng)。
對(duì)于快遞公司而言，由快遞向零擔(dān)的延伸可謂極其自然：一方面通過零擔(dān)快遞共享運(yùn)輸工具，進(jìn)一步攤薄運(yùn)輸成本；另一方面滿足客戶的多種需求，加強(qiáng)黏度。
快遞向零擔(dān)延伸，而零擔(dān)也在向快遞拓展。更高的利潤(rùn)率和增速是吸引網(wǎng)絡(luò)型零擔(dān)公司向快遞轉(zhuǎn)型的重要原因。
零擔(dān)與快遞的所謂“一墻之隔”在于最后一公里的派件能力，2B向2C變化時(shí)需要在碎片化配送端的投入，以及可能從事的大件快遞所涉及的安裝能力。
而由于眼下具備全網(wǎng)能力的零擔(dān)公司寥寥，目前最典型的零擔(dān)向快遞發(fā)展的公司僅有德邦，公司定位大件快遞，在虧損3年后于2016年實(shí)現(xiàn)快遞版塊的正毛利。
圖23：德邦零擔(dān)/整車毛利率VS順豐毛利率
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
從德邦與順豐類比，看零擔(dān)的競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)
相同點(diǎn)：所處地位與所受挑戰(zhàn)
我們之所以將德邦與順豐相比，最主要的原因在于二者于細(xì)分行業(yè)中所處的類似位置：同樣以相對(duì)重資產(chǎn)的形式起家，同樣通過高時(shí)效、高準(zhǔn)確性服務(wù)高附加值客戶，二者幾乎都是處在快遞/零擔(dān)行業(yè)的金字塔頂端。
兩家公司面臨的競(jìng)爭(zhēng)格局也極其類似：重資產(chǎn)體系下，網(wǎng)絡(luò)的邊際擴(kuò)張速度將遜于加盟輕資產(chǎn)模式的野蠻生長(zhǎng)，正如通達(dá)系之于順豐，排名在德邦身后的網(wǎng)絡(luò)型零擔(dān)公司，也正在依靠輕資產(chǎn)的高速擴(kuò)張模式進(jìn)行追趕，優(yōu)化成本，與此同時(shí)，通過細(xì)分產(chǎn)品、提升效率等方式對(duì)德邦所在的高附加值業(yè)務(wù)產(chǎn)生沖擊。
圖24：零擔(dān)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)層級(jí)圖
資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所
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