證監(jiān)會主席郭樹清談中國資本市場改革

　　自1990年上海和深圳證券交易所分別設立以來，我國資本市場在探索中前進，在改革中創(chuàng)新，取得令人注目的發(fā)展成就，可以說在一定意義上走完了成熟市場200多年的路程。

　　同時也要清醒地看到，與國外成熟市場相比，中國資本市場起步晚、建設時間短，在發(fā)展起點上和過程中都面臨著特有的初始條件和內外部環(huán)境。盡管在過去20多年的時間里取得很大成就，但我國資本市場總體上仍十分年輕，不可避免地還存在諸多“幼稚期”問題，不太成熟、不太規(guī)范的地方不少，距離成熟市場還有相當差距，不能說用20年就完全走完了成熟市場200年的路程。

　　暴漲暴跌影響市場信心

　　第一，資本市場的自身結構不平衡。首先表現(xiàn)為股票債券比例失調。2011年底，公司類信用債的余額不到股票市值的四分之一，僅占全部債券市場的五分之一左右。其次是股價結構不平衡。2011年新股平均發(fā)行市盈率為48倍，而滬深市場的全年平均市盈率只有17.76倍。“優(yōu)質不優(yōu)價”問題突出。

　　此外，投資者結構也很不合理。國際證監(jiān)會組織的數據顯示，2010年馬來西亞的境內專業(yè)機構持股市值占總市值的69%，境外機構占22%，境內企業(yè)和個人僅占9%；羅馬尼亞、土耳其與之相近；韓國的境外機構占36%，境內機構占23%；阿聯(lián)酋的境外機構占11%，境內機構占34%。反觀我國股市，境內專業(yè)投資者僅占16%，境外專業(yè)機構只有1%。更不合理的是，A股市場個人投資者持有市值占26%，但完成的交易額卻占到全市場的85%左右。

　　第二，市場的波動和震蕩幅度比較大。以金融危機前后的數據為例。2007年，上證指數上漲97%，2008年下跌65%，2009年又上漲80%。相比之下，2008年香港恒生指數下跌48%，2009年上漲52%。美國市場則更能說明問題。本輪金融危機爆發(fā)在美國，但在情況最壞的2008年，道瓊斯指數也只下跌了34%，2009年上漲了19%。過去20年，除去本輪金融危機，道瓊斯指數走勢總體都很平穩(wěn)。暴漲暴跌不利于市場功能的有效發(fā)揮，也使大量投資者遭受利益損失，影響市場信心。

　　第三，服務實體經濟的能力相對較弱。現(xiàn)有的上市公司主要是大中型、成熟型企業(yè)，場外市場功能也尚未有效發(fā)揮。

　　第四，為居民提供的投資理財產品相對匱乏。目前，不僅證券投資基金公司普遍存在產品結構不合理、創(chuàng)新能力不足、同質化嚴重等問題，就是整個財富管理行業(yè)，也處于一個比較矛盾和尷尬的境地。觀察我國居民的個人金融投資，銀行存款占了總額的64%，股票、債券、基金等的比例不到14%，而美國的居民金融資產中，股票、基金和投資于資本市場的養(yǎng)老金合在一起，達到近70%。

　　第五，潛在的系統(tǒng)性金融風險比較大。目前，我國的全部銀行貸款已經超過60萬億元，遠大于直接融資規(guī)模，而直接融資中的國債和公司債，大部分也是由銀行持有。這絕非一個穩(wěn)健、靈活、高效的金融體系所應有的特征，反而意味著經濟體系中大部分的金融風險沒有得到分散，仍然集中在銀行體系。

　　改進公積金投資運營已取得實質性進展

　　發(fā)展完善資本市場對中國經濟轉型意義重大。

　　第一，城市化、工業(yè)化、農業(yè)現(xiàn)代化離不開資本市場。第二，促進中小企業(yè)發(fā)展、擴大就業(yè)離不開資本市場。第三，建設創(chuàng)新型國家離不開資本市場。第四，改進民生、健全社會保障離不開資本市場。

　　根據經合組織統(tǒng)計，2010年各國養(yǎng)老基金資產占GDP的比例，荷蘭為129%，冰島為124%，瑞士為114%，澳大利亞、英國是90%左右，韓國是33%，哥倫比亞是19%，而我國才7%。即便加上居民用于養(yǎng)老支出的那部分銀行存款，我國養(yǎng)老基金的絕對數量與發(fā)達國家相比仍然差很多。更為嚴重的是，中國的社保資金、企業(yè)年金等長期資金還面臨著保值增值的巨大壓力。截至2011年底，全國社會保險基金累計結余3萬億元，98%存放在金融機構。全國住房公積金余額2.1萬億元，也只能存銀行、買國債，機會成本很高，隱形損失較大。對這些資金進行集中運營和專業(yè)管理，以市場化方式的實現(xiàn)保值增值，既確有必要，又非常可行。

　　2012年以來，證監(jiān)會積極推出一系列重要改革措施，全力維護資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展。

　　一是深入推進新股發(fā)行制度改革。二是穩(wěn)步實施退市制度改革。三是不斷健全上市公司分紅制度。四是大幅降低市場費用。五是加快推進場外市場建設。六是積極推進債券市場規(guī)范發(fā)展。逐步建設規(guī)范統(tǒng)一的債券市場。七是主動做好長期資金的銜接和服務工作。支持各類長期資金通過資本市場實現(xiàn)投資運營和保值增值。個別省份已與全國社保基金理事會簽署協(xié)議，對養(yǎng)老金進行多元化投資運營。與住房和城鄉(xiāng)建設部共同研究改進住房公積金的管理和投資運營，也取得了實質性進展。八是鼓勵和支持市場機構創(chuàng)新發(fā)展。支持證券公司開展業(yè)務和產品創(chuàng)新，特別是在固定收益、資產管理、金融衍生品等方面的創(chuàng)新。推動修訂《基金法》，促進基金管理公司加快向現(xiàn)代財富管理機構轉型。研究期貨公司試點資產管理、境外期貨經紀業(yè)務等創(chuàng)新業(yè)務，發(fā)揮期貨市場服務國民經濟功能。九是大幅提升市場法制和誠信水平。十是積極穩(wěn)妥推進市場對外開放。

　　總體來看，這些政策措施得到市場積極回應，政策效果正逐步顯現(xiàn)，市場運行質量日趨改善。比如，新股發(fā)行平均市盈率由2011年的48倍下降到2012年6月份的31倍，上半年新股發(fā)行市盈率與二級市場平均市盈率之差比2011年四季度下降了約25%。再比如，從股息率來看，2011年我國上市公司的平均股息率為1.82%，滬深300指數股息率達到2.34%，超過美國標準普爾500指數成分股2.12%的股息率。

　　提高直接融資比例

　　國家“十二五”規(guī)劃對當前和未來一段時間資本市場改革發(fā)展工作做出了全面部署，明確提出“顯著提高直接融資比重”、“深化股票發(fā)行體制改革”、“積極發(fā)展債券市場”、“推進期貨和金融衍生品市場發(fā)展”、“加強市場基礎性制度建設”等具體任務。證監(jiān)會將堅定不移地推進證券期貨領域的改革開放，努力把我國資本市場建設成為一個成熟的資本市場。

　　——社會融資結構全面優(yōu)化。直接融資比重顯著提高，爭取“十二五”期末直接融資比重能夠占到社會融資總量的30%-40%。在此基礎上，初步構建以直接融資為主的金融體系，金融結構基本平衡。金融體系的彈性和穩(wěn)定性得到增強，系統(tǒng)性區(qū)域性金融風險防范和化解能力顯著提升。

　　——市場深度和廣度大為拓展。股票、債券、期貨、金融衍生品以及其他資本市場工具全面發(fā)展，市場結構更加合理和平衡，金融產品更加豐富，交易機制更加完善和高效，逐步形成多層次、高效率、全覆蓋的市場體系，能夠滿足多元化的投融資需求。

　　——市場主體的國際競爭力和影響力大幅提升。爭取到“十二五”期末，能夠培育一批具有國際競爭力的證券公司、現(xiàn)代財富管理機構及中介服務機構，金融服務水平全面提高。機構投資者成為具有決定性影響的投資主體。上市公司治理健全、運作規(guī)范，整體質量大幅提升。

　　——市場更加開放和更為包容。國際金融機構和國際資本參與中國資本市場的程度進一步提高，金融服務基礎設施達到國際先進水平，有效推動人民幣資本項目基本可兌換，進一步提升我國經濟在全球配置資源的能力。

　　——市場的法律制度更加完善。“三公”原則得到切實維護，透明高效的監(jiān)管體系基本建成，市場運行更加穩(wěn)定，投資者合法權益得到充分保護，各類市場創(chuàng)新活動擁有更多的發(fā)展和彈性空間。

　　經過更長一段時間，譬如10到15年時間，相信我們一定能夠逐步建成一個從形式到內容、從規(guī)模到結構，都與中國經濟發(fā)展水平相適應的成熟資本市場，一個體系結構合理、運行機制完善、功能充分發(fā)揮的國際一流的資本市場，為促進經濟社會發(fā)展做出更大貢獻。

　　(文章摘自國家行政學院主辦的《行政管理改革》2012年第10期，原題《金融監(jiān)管和風險防范我國資本市場的成就、問題和前景》，原文7900字，本文標題和小標為早報編輯所加)